核心观点
　　政府债和信贷同比明显少增，社融增速降幅走阔。6月社融同比增长7.4%，环比下降0.3pct，当月社融增量3.4万亿元，同比少增0.86万亿元。结构上：1、社融口径人民币贷款同比少增5950亿元，少增幅度较5月进一步扩大。通常6月作为季末月，信贷投放或有适当脉冲，但今年脉冲幅度明显温和，当前实体信贷需求仍相对疲软，重点领域结构性风险暴露仍在持续演绎，叠加树立正确政绩观的导向，信贷延续同比少增。2、政府债新增0.77万亿元，同比少增5825亿元，上半年政府债发行节奏相对缓慢，下半年预计加速，降低社融增速下行斜率。3、企业直接融资同比多增2015亿元，直接和间接融资结构已发生深刻变化，部分企业或通过债券置换表内贷款，企业直接融资占社融增量比重达14%，同比提升8pct，而贷款占社融比重同比下降3pct。4、非标融资同比少减140亿元，其中委托贷款同比多增643亿元，信托贷款同比少增1319亿元，未贴现承兑汇票同比少减816亿元。
　　票据冲量，信贷同比少增幅度扩大。6月全口径人民币贷款同比增长5.20%，环比下降0.3pct，信贷同比少增0.63万亿元，票据融资同比多增5253亿元，实贷同比少增幅度达1.1万亿元。具体来看：1、居民短贷和中长期贷款均同比少增。地产销售数据边际转弱，30个大中城市商品房成交面积同比-6.7%，增速边际下行，14城二手房成交面积表现一般，按揭贷款需求相对有限，按揭早偿影响预计持续存在，居民中长贷读数整体承压，同比少增1769亿元；消费需求和意愿没有实质性提振，同时个贷不良生成趋势仍在延续，居民短贷同比少增1560亿元。2、企业短贷和票据持续冲量，中长期贷款延续少增。6月制造业PMI为50.3%，边际抬升0.3pct，生产、新订单和新出口订单指数分别环比+0.2、+1.3、+1.5pct，景气度有所回暖，但固定资产投资增速预计仍然偏弱，叠加化债影响持续，6月企业中长贷同比大幅少增4500亿元；短贷有一定冲量特征，相比去年高基数少增3400亿元，但高于历史平均水平；票据利率连续在月末下探，票据贴现超季节性实现正增长，对信贷增量贡献度明显提升。往后看，政策性金融工具和超长期特别国债等正加快下达落地，有望推动形成更多实物工作量，信贷和政府债或具备改善空间。
　　M1、M2增速明显回落，居民存款延续少增。6月M1同比增长4.0%，高基数下大幅回落1.5pct，M2同比增长8.0%，环比上月回落0.6%，M2与M1增速剪刀差回升0.9pct至4.0%。6月新增人民币存款1.99万亿元，同比大幅少增1.22万亿元。其中居民存款增量1.95万亿元，同比少增5200亿元，除了存款搬家趋势延续外，部分居民或用存款提前偿还债务，加速去杠杆；企业存款增长持续稳健，同比多增1627亿元；财政支出力度加大，6月财政存款同比多减1185亿元。此外，6月非银存款减少9900亿元，同比多减4700亿元，除了理财季节性回表影响外，考虑到6月资金面趋紧，趴账同业活期资金转向流出或也有一定影响。
　　投资建议与投资标
　　2026年银行板块有望回归基本面叙事：十五五开局之年，政策性金融工具加持下资产扩张仍有韧性；仍处于存款集中重定价周期，支撑净息差有望企稳回升；结构性风险暴露仍期待有政策托底。2026年，保险行业将系统性执行I9，公募考核新规的中长期引导效应也有望显现，我们看好2026年银行板块绝对收益。
　　建议关注两条主线：1、基本面稳健、具备较好防御价值的国有大行，相关标的：工商银行(601398，未评级)、中国银行(601988，未评级)；2、基本面确定的优质中小行，相关标的：宁波银行(002142，买入)、杭州银行(600926，买入)、南京银行(601009，买入)、渝农商行(601077，买入)、苏州银行(002966，买入)。
　　风险提示
　　经济复苏不及预期；房地产等重点领域风险蔓延；流动性环境超预期收紧。