五年磨一剑，历经两轮大周期，我国REITs市场逐渐褪去“新品溢价”光环，迈入理性定价与价值回归的新阶段。本文对二级市场进行复盘与反思，重新梳理公募REITs的行情驱动逻辑，期望在新的历史起点上，为投资者的配置决策提供些许启发。
　　从外部冲击到内生矛盾的行情演化。
　　回顾REITs二级市场运行轨迹，可划分为7个上涨区间、5个下跌区间及3轮震荡阶段。
　　上涨行情的触发往往离不开政策红利释放或制度突破（如扩募指引、OCI会计新政、FOF入市等）所带来的情绪提振，行情的延续则依赖增量资金的持续涌入；而下跌与震荡阶段的诱因，已从早期的外部冲击逐步转向市场内生矛盾的显化，包括底层资产业绩下滑、限售份额集中解禁，以及市场供给节奏失衡等。
　　产权主攻、经营权主守。
　　复盘各板块在不同行情下的表现，产权REITs“高弹性、高波动”与经营权REITs“稳防御、弱弹性”的风格分化得到一定验证。
　　从个券相对于板块的月超额收益截面离散度来看，产权REITs的截面离散度普遍高于经营权REITs。挖个券的性价比与指数表现呈现一定规律：在指数上涨阶段，情绪偏暖，基本面差异被充分定价，个券Alpha空间大，值得加大择券力度；而在指数趋势性下行阶段，系统性风险主导，个券分化被动收敛，挖券难度大、胜率偏低，更多应聚焦板块Beta，优先布局防御性强的资产。“顺境挖个券，逆境看板块”仍是较为有效的思路。
　　流动性：冷热不均，溢价分层。
　　REITs市场的投资者基数与资金承载能力尚处成长阶段，日均成交规模偏小（2025/2026年至今日均竞价成交额分别为5.88/4.91亿元）。跨资产对比来看，REITs换手率自2025年以来持续下行，目前已降至信用债之下，仅略优于中证红利。
　　不同资产类型REITs间的流动性“冷热不均”。产权REITs吸引更多交易型资金参与，换手率相对偏高；经营权REITs活跃度较为平稳。
　　REITs上市后流动性呈现“前急后缓”两阶段衰减特征，全市场中期衰减比约0.25、远期约0.23，即流动性萎缩至初期的四分之一。
　　将REITs划分为高、中高、中低及低四个活跃层。从结构上来看，高活跃与中高活跃层以46.5%的流通市值占比，贡献了全市场57.4%的成交额。高、中高、中低、低活跃层平均溢价率分别为28.88%、24.71%、19.72%、14.27%，呈阶梯式递减。
　　风险提示：公募REITs相关支持政策变动风险，供给节奏超出预期，市场价格波动风险，流动性风险。