核心观点
　　本周发布的6月制造业PMI回升至50.3，环比改善0.3个百分点，优于近三年季节性均值，显示国内经济景气较5月进一步修复。然而，这一回升的主要驱动力并非内需回暖，而依然是出口景气的阶段性上行。从分项贡献看，新订单是最大拉动项（贡献+0.39个百分点），生产贡献仅+0.05个百分点。6月新订单指数回升1.3个百分点，而新出口订单回升1.5个百分点，幅度更大，表明外需是主要推手。
　　与PMI回升形成鲜明对比的是，内需高频指标依然疲弱，6月实质上处于进一步走弱的过程中。房地产方面，6月30大中城市新房成交同比由正转负，显示新房市场进一步降温；18城二手房成交月末显著回落，当周同比转负至-8.2%，低于过去两年同期，显示降温迹象。价格端分化加剧：一线城市二手房价环比连续三个月回暖，但二三线城市持续下行；四大一线城市中原报价指数仍低位运行。土地市场持续低迷，成交面积同比深度负增，土地出让收入料继续拖累投资修复弹性。
　　消费端同样偏弱。物流投递量同比增速逐周放缓至0.9%，线上消费支撑减弱；乘用车销量同比降幅逐周扩大至-29.5%，年初至今累计较去年同期萎缩约19.5%，大宗消费持续低迷；电影票房虽受端午提振环比回升，但新片号召力不足，同比仍负增。总体来看，6月消费在假期提振下未现显著改善，出行与物流双双走弱，汽车消费深度负增，居民消费信心的根本性回暖仍有赖于收入预期与就业市场的实质性改善。
　　内需作为国内经济的基本盘，4-6月实质上持续走弱。若没有进一步积极的财政政策以及宽松的货币政策支持，下半年延续走弱的概率较大。从历年财政支出节奏看，财政往往在四季度发力，而货币政策通常协同靠前发力。因此，三季度央行先行宽松操作、四季度财政接续发力的概率较大，三季度货币政策进一步宽松的必要性依然存在。
　　风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。