宏观策略
　　宏观深度报告20260625：“去地产化增长”：国际经验下的脱钩与转型——从全球190次衰退看房地产周期如何回升（三）
　　从国际经验来看，在房地产下行周期普遍存在“去地产化增长”，即经济先修复、地产后见底。通过贸易顺差、消费结构切换和非地产投资修复率先企稳，GDP通常在房价下跌8个季度左右见底，而房地产周期在此后3.5年仍继续磨底。因此，“去地产化增长”的关键是经济增长从过去依赖地产信用扩张、住宅投资和地产后周期消费，转向依靠净出口、服务消费、非耐用品消费、制造业投资和基建投资等部门接续增长。对中国而言，当前增长结构已经出现类似变化：地产链条贡献下降，但出口升级、服务消费和非地产投资正在成为新的稳定器。风险提示：（1）对人口因素的研究不够，可能带来偏差风险。（2）国际经验对中国的可比性存在偏差，可能影响去地产化增长节奏判断。（3）非地产投资修复再度走弱的风险。
　　固收金工
　　固收点评20260625：鼎通转债：国内高速通讯连接器精密结构件领军企业
　　鼎通转债（118072.SH）于2026年6月24日开始网上申购。
　　固收点评20260625：华峰转债：国产半导体测试设备领军企业
　　华峰转债（118071.SH）于2026年6月23日开始网上申购。
　　行业
　　推荐个股及其他点评
　　南华期货（603093）：H股回购传递发展信心，国际化核心壁垒驱动长期增长
　　盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为6.59/7.35/8.13亿元，同比增速分别为35.49%/11.55%/10.65%。当前市值对应2026-2028年PE分别为23.71/21.26/19.21倍。南华期货凭借国际化战略先发优势打造差异化竞争力，尤其在境外清算方面拥有显著优势。公司有望持续兑现发展潜力，维持“增持”评级。风险提示：1）行业监管趋严；2）利率大幅波动；3）期货市场活跃度大幅下行；4）回购实施的不确定性。
　　泉阳泉（600189）：白山松水有活泉
　　我们预计公司2026~2028年归母净利为0.6、1.6、2.5亿元，同比+303%、+169%、+53%，对应PE为88、33、21x，基于公司兼具区域扩张成长性和盈利弹性，首次覆盖，给予“买入”评级。