自研通用GPU：产品持续迭代，商业化成果初显。公司定位通用GPU产品及AI算力解决方案提供商，于2026年1月在港股上市，遵循“量产一代、设计一代、预研一代”的“三代”研发理念，产品持续迭代更新，实现云边端全链布局，涵盖天垓、智铠、彤央系列。目前收入主要依靠通用GPU产品拉动，训练与推理双线布局，出货加速，截至2025年12月31日，公司已服务超过340名来自不同行业的客户，并在金融服务、医疗保健、交通运输等逾1,000个项目中部署及应用，已形成较清晰的产品体系与商业化基础。公司采取无实控人架构，管理层研发与产业背景深厚，构建芯片设计及量产、软件研发、产品线及供应链管理的完整管理体系。
　　技术迭代+商业化落地加速，营收增长动能强劲，规模化放量助力盈利端改善。2025年公司实现营收10.34亿元，同比增长91.58%，训推芯片下游需求旺盛，天垓和智铠系列收入增长强劲，2025年收入增速分别为116.7%/238.2%；并且公司备货策略积极，保障后续交付进程顺利。训练芯片需求旺盛带动盈利结构改善，随着公司收入规模化效应凸显，费用率收窄明显，盈利改善可期。
　　推理需求+自主可控助推，国产通用GPU市场供需两旺。AI芯片市场增长动能强劲，国内市场规模及出货量持续增长。根据弗若斯特沙利文资料，中国AI芯片出货量2024-2029年复合年增长率达32.1%，其中通用GPU凭借强通用性与生态优势，占据AI芯片核心市场，国产化率持续提升，从产品出货口径来看，预计2029年超过50%。分场景来看，推理型通用GPU市场较训练型增速更快，占比逐渐提高，实时决策、自主任务执行及复杂环境动态适应等应用持续拓宽，预计2025-2029年我国推理型通用GPU市场复合增长率可达41.4%。推理场景可细分为Prefill和Decode环节，PD分离提供推理流程新解法，应用于Prefill环节可发挥公司MFU的优势。
　　优势①：云边端全链布局，产品迭代规划路径清晰。公司坚持全栈自主创新路线，持续完善覆盖云、边、端的算力产品体系，已形成天垓训练系列、智铠推理系列及彤央边端系列三大核心产品线，构建起“训推一体、云边协同”的全链路算力布局。1）天垓系列已迭代至Gen3，提升内存容量与带宽，支持PCIe Gen5等国际标准接口，增强点对点通信带宽与多卡并行能力，优化大规模集群扩展效率。2）智铠系列迭代至Gen1X，广泛应用于企业AI部署、实时图像与视频分析及医学影像等场景。3）彤央系列定位边端算力产品线，覆盖不同部署形态与算力需求，聚焦具身智能、AIPC及本地化AI助手等边端应用场景，提供高性能算力支撑。
　　优势②：产品迭代规划路径清晰，架构创新设计助推有效算力提升。2025年天枢架构对标Hopper，支持FP64-FP4多精度计算，重点优化Attention等关键算子，相关计算效率达90%以上；2026年天璇架构新增ixFP4精度支持，强化低精度计算能力，2027年天权架构对标Rubin，在精度支持和架构设计上继续增强。公司推出多项架构创新设计，优化实际算力利用效率，天枢架构效率较当前行业较优水平提升约60%，在DeepSeek V3等典型推理场景中实现较Hopper架构约20%的性能领先。
　　优势③：类CUDA架构保障迁移顺滑，系统能力助力重点场景商业化落地。公司聚焦长期主义，选择通用GPU架构设计，强化对多元计算范式的适配能力。并构建类CUDA编程体系，实现对主流GPU开发范式的高度兼容。基于软件调优提升关键算子协同效率和系统级调度与扩展能力增强，公司产品力逐步转化为场景落地成果，公司云边端全栈算力已在多个重点领域实现应用验证。
　　盈利预测：我们预计2026-2028年营业收入为29.11/58.36/88.01亿元，同比增长181.6%/100.5%/50.8%，公司持续受益于AI算力供需两旺和GPU国产化率提升的产业趋势，天垓、智铠、彤央产品构建完整产品矩阵，随着产品架构迭代升级和商业化客户落地进展加速，业绩有望在2026-2028年迎来持续释放。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：技术和产品迭代风险，市场竞争加剧风险，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。