核心观点
　　经过过去三年“以时间换空间”，化债的确取得了一定成效，即使置换债发行节奏更加均衡，但从其他指标角度衡量，化债进度相比过去两年同期并不算慢。今年全国化债资金呈现发行平滑化特征，置换债告别去年年初集中抢跑的投放模式、时序安排更为均衡；同步来看，城投退平台节奏稍快于去年同期，城投市场化转型提速，地方新晋类城投首发融资规模大幅回升至化债政策出台前的高位，存量风险出清与新增市场化主体培育并行。
　　视角1——化债资金落地进度：今年1-5月化债资金规模及占地方债比重较2025年同期有所回落，但发行节奏明显平滑均衡，告别去年年初集中放量、二季度走弱的态势，呈现前四月发行偏缓、5月环比提速的特征；区域层面置换债与特殊新增专项债整体同比下滑，云南、安徽等省份置换力度加大，8个省份已完成全年置换债发行进度，区域分化显著。
　　视角2——退名单与新平台
　　今年退名单整体节奏略快于去年同期。2023年7月一揽子化债以来，全国“退名单”累计达到1121家，其中发债主体合计741家。从地区分布来看，“退名单”城投集中在城投债存量大省江苏、浙江、山东，分别达到267、143和114家；重点省份中贵州、重庆的公告“退平台”数量靠前，分别为71和57家。山西、黑龙江、内蒙古、甘肃、辽宁、宁夏、吉林本身城投数量较少，因此“退名单”数量也较少。
　　首发新主体的数量越多，一般说明地方化债进程也越快，今年首发债券规模仅次于2023年化债前水平。2025年3月交易所“上市审核规则新指引”发布后，新增融资平台呈现出逐步加速的态势，今年一季度放量增加。2025年以来地方共有604家首次发行债券的国资主体，其中第一大股东同为发债主体的有234家，占比38.7%。从地区分布来看，首发新主体涉及全国28个省份，以浙江、山东、江苏、广东等经济财政实力发达省份为主。
　　视角3——城投主动提前偿还：城投主动偿还债券与地方化债进度也呈强正相关关系，化债资金到位进度越快、落地规模越大，城投主动偿还的规模也往往越大。2026年进入隐债清零收尾阶段，隐债形式的存量债券基本出清，主动偿还的城投债规模和只数均有所回落，今年1-5月累计提前偿还城投债规模216亿元，同比下降37.8%，而5月化债资金落地加快后，提前偿还规模有所增加，达到今年最高值。分地区看，多数省份今年尚无提前偿还，但天津、河南仍保持一定规模。
　　风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济超预期，信用风险事件发展超预期