核心观点
　　6月12日，央行公布2026年5月金融数据：
　　（1）新增人民币贷款5200亿元，Wind预期4227亿元，前值-100亿元。
　　（2）社会融资规模20293亿元，Wind预期17578亿元，前值6245亿元。
　　（3）M2同比8.6%，Wind预期8.6%，前值8.6%；M1同比5.5%，前值5.0%；M0同比11.9%。
　　继4月贷款负增之后，5月金融数据整体回归季节性水平，但结构上，企业端更多靠票据冲量，居民端则在加速去杠杆，看似供给驱动更多。M1同比回升至5.5%，显示新经济拉动之下，资金活化程度有一定改善。具体看：第一，企业贷款总量尚可，但中长期贷款罕见转负，票据冲量明显。5月非金融企业贷款新增6400亿元，同比多增1100亿元。但拆开看，短期贷款新增1000亿元，同比少增100亿元，中长期贷款减少200亿元，同比多减3500亿元，票据融资新增5570亿元，同比多增4824亿元。企业中长贷转负是本月数据中最大的异常点，背后可能有三层原因：一是化债资金落地对城投平台中长期贷款的替代效应仍在延续，5月特殊再融资债发行较去年同比多增2000亿；二是5月PPI同比高达3.9%，但CPI仅1.2%，说明企业成本端受输入性通胀影响较大，盈利预期和自主投资意愿仍偏弱，企业扩表动力不足；
　　三是经济K型分化明显，传统行业内外需偏弱，融资需求不足，而新经济不依赖债务融资。
　　5月票据融资同比多增4824亿元，在总需求偏弱的背景下银行以票据冲量的需求明显上升，5月末票据再现零利率行情。
　　第二，居民继续去杠杆，短期和中长期贷款均为负。5月居民贷款减少1412亿元，同比多减1952亿元。其中短期贷款减少840亿元，同比多减632亿元，中长期贷款减少571亿元，同比多减1317亿元。从前五个月累计数据看，居民贷款累计下降6300亿元，其中中长贷仅增加628亿元。这意味着今年前五个月，居民几乎没有新增净融资。居民中长贷与地产销售的关联最为直接，不过今年地产销售情况并不算很差，前五个月100城新房销售同比为-13%，二手房同比甚至不弱于去年。但居民信贷依然收缩，一是低利率之下提前还贷的需求仍在，二是居民全款购房的比例增加，背后核心反映的还是收入预期偏谨慎，居民不愿加杠杆。
　　社融方面，5月社会融资规模20293亿元，同比少增2607亿元。社融存量同比增速7.7%，较上月下滑0.1个百分点。
　　分结构看：
　　1）社融口径新增信贷5127亿元，同比少增930亿元，扣除非银后与人民币贷款的差异不大。
　　2）非标方面，5月非标融资-722亿元，同比少减435亿元，主要支撑项为表外票据。其中，新增委托贷款同比少减75亿元，新增信托贷款同比少增120亿元，5月建筑业景气度有所上升，地产方面，房价仍有反复但下跌幅度明显放缓，部分高能级城市出现企稳迹象，不过内生和广谱传导仍需观察，难以驱动融资需求。5月票据利率月底再度逼近零利率随后反弹，表内外票据双增，新增未贴现票据单月同比少减480亿元。
　　3）5月企业债券融资1715亿元，同比多增219亿元。其中，城投债（Wind口径）、地产债（证监会口径）、产业债（Wind口径）5月净融资分别为约-500亿元、-30亿元、900亿元，有一定的“补年报”效应，但城投、地产融资需求依旧承压，产业债净融资也有所回落。
　　4）5月政府债券融资12223亿元，同比少增2362亿元。一是去年基数较高，二是近期专项债发行和财政支出等均有主动收敛迹象。后续一方面关注固投等数据映射，另一方面关注财政留存部分的潜在释放节奏。
　　存款方面，5月M2同比8.6%，较上月持平；M1同比5.5%，较上月上升0.5个百分点。M1回升的动力来自几大因素：一是人民币净结汇继续派生人民币存款。二是地产销售虽然偏弱但一线城市二手房成交维持一定热度，可能对部分企业现金流有一定改善。三是财政支出有所加速。四是5月出口增长强劲，出口链和AI链企业景气度高，投资生产更为活跃，但不贡献太多贷款需求。M2同比持平，增速整体处于高位，人民币净结汇、财政支出对M2也构成支撑。
　　存款结构的变化同样值得关注。5月新增存款1.77万亿元，同比少增4100亿元。其中，居民存款减少1100亿元，同比多减5800亿元，是本月存款端最大的变化，居民存款减少与贷款收缩形成呼应，此外可能也部分搬家至非银。5月非银金融机构存款11400亿元，同比少增500亿元，5月权益行情震荡调整，存款搬家趋势有所放缓，但新增存款规模依然维持高位。财政存款新增7100亿元，同比少增1700亿元，可能源于政府债供给规模同比下降、财政支出加速等因素。非金融企业存款-1700亿元，同比少减2476亿元。
　　另一个值得注意的数据是贷款利率，据金融时报6月12日报道，5月份企业新发放贷款加权平均利率约为3.0%，比4月下降了10BP，这是今年以来贷款利率首次下行，但5月LPR并未下调，推测是银行阶段性出现“以价换量”。此外今年以来结构性工具、MLF利率均有下调，存款到期重定价也降低了银行负债端成本，给贷款利率打开了一定空间。理论上，贷款利率下行从比价角度利好债市，但能否持续还需观察。