总量环比修复，表内信贷边际弱化。2026年5月新口径下社融增速7.7%，较上月下降0.1pc，剔除政府债券后的社融增速5.7%，较上月基本持平。社融结构来看，5月单月新增社融2.03万亿元，同比/环比分别少增2607亿元/多增1.4万亿元，结构上政府债券融资仍为增量核心支撑，5月政府债券净增1.2万亿元/同比少增2362亿元，指向财政发力节奏偏缓。信贷投放来看，5月向实体经济发放的人民币贷款增加5010亿元，同比/环比分别少增913亿元/多增9016亿元，私人部门降杠杆延续，贷款量能不足仍在拖累社融。表外部分，委托贷款+信托贷款+未贴现票据三项合计同比/环比分别多增435亿元/多增4974亿元，为本月社融读数重要贡献分项。
　　企业投资意愿走弱，居民部门去杠杆延续。5月人民币贷款增加5200亿元，同比少增1000亿元，具体来看：1）企业端：5月企业贷款增加6400亿元，同比多增1100亿元。其中，企业中长期贷款减少200亿元，同比多减3500亿元，企业短期贷款增加1000亿元，同比少增100亿元，票据融资增加5570亿元，同比多增4824亿元。2）居民端：5月个人贷款减少1412亿元，同比多减1952亿元。其中，居民中长期贷款减少571亿元，同比多减1317亿元；居民短期贷款减少840亿元，同比多减632亿元。
　　居民部门降杠杆向企业部门传导，贷款增量仍部分依赖票据冲量：1）企业端来看，企业中长期贷款连续2个月负增，或源自财政缓发力+持续性通胀弱预期下，除高新制造业外实体扩产规划收缩、投资意愿走弱。2）居民端来看，5月居民短贷同比多减或源自新能源补贴退坡、成品油价上涨带来的购车贷款投放走弱，而居民中长期贷款连续2个月负增预计仍在于楼市止跌回稳预期不足，居民购房意愿较弱。
　　“存款搬家”延续，M2-M1增速剪刀差环比收窄。5月末人民币存款余额344.5万亿元/同比+8.7%，增量上5月人民币存款增加1.77万亿元，同比少增4100亿元，其中企业存款减少1700亿元，同比少减2476亿元，个人存款减少1100亿元，同比多减5800亿元，非银行金融机构存款增加1.14万亿元，同比少增500亿元，居民“存款搬家”现象仍延续。
　　5月M0、M1、M2增速分别为11.9%、5.5%、8.6%，分别环比下降0.3pc、提升0.5pc、持平。M2-M1剪刀差为3.1%，环比上月收窄0.5pc，或指向存款活化程度有所改善。
　　风险提示：宏观风险、政策风险、资产质量风险。