核心观点
　　事件：2026年6月12日，央行发布5月金融数据。5月社融新增20293亿元，同比少增2607亿元；社融存量同比增长7.7%，较前值下降0.1个百分点；M2同比8.6%，持平前值；M1同比5.5%，较前值上升0.5个百分点。
　　企业票据冲量特征明显。人民币贷款方面，票据冲量特征明显。今年5月信贷弱于季节性。其中5月企业贷款新增6400亿元，同比多增1100亿元。相较于4月，虽然企业贷款同比转为正值，但结构上依赖于票据融资。5月票据融资同比多增4824亿元，而企业的短期贷款、中长期贷款5月同比分别少增100亿元、3500亿元。企业的票据融资已经连续2个月明显同比多增，显示银行冲量来对冲信贷的疲软。
　　居民贷款需求持续收缩。5月居民贷款减少1412亿元，同比多减1952亿元。其中短贷减少840亿元，同比多减632亿元；中长贷减少571亿元，同比多减1317亿。5月的居民中长贷贷款的同比多减幅度较4月有所收敛，可能与近期地产成交面积回暖有关。但仍需注意居民的贷款需求持续收缩，连续两个月净减少。
　　跨境资金流入、财政资金下拨、资金淤积非银可能是造成M2与社融增速背离的原因。5月M2同比为8.6%，与前值持平。但社融存量同比自3月的7.9%持续下降至5月的7.7%，同期M2同比不降却小幅上升，指向了货币的供应端与需求端背离程度有所深化。一是近期跨境资金的结汇流入，人民币存款上升、推高了企业的存款，但这种存款上升并非通过实体贷款途径，因此社融并未同步变化；二是来自于财政资金的下拨，财政存款直接转化为企业存款，这一途径的变化也不会计入社融；三是资金部分淤积于非银体系，尽管5月的非银存款同比少增500亿元、转为了负值，但今年1-5月非银存款较去年同期增加2.57万亿元，亦支撑了M2与社融增速的背离。
　　风险提示：实体需求复苏不及预期；资本市场波动及政策效果不及预期风险；国际地缘政治局势变化超预期。