报告要点：
　　CPI平稳，PPI明显上行。5月，CPI同比上涨1.2%，与4月持平；环比下降0.1%，增速转负。从结构看，一是国际油价回落及国内成品油调价带动汽油等交通燃料价格由涨转跌；二是“五一”假期效应消退后，服务价格有所回落；三是食品价格继续走弱，共同带动CPI环比转负。核心CPI同比上涨1.1%，较4月小幅回落，表明终端需求对价格的支撑仍偏温和。PPI同比上涨3.9%，较4月显著提高1.1个百分点，其中，翘尾因素约为-0.2个百分点，较4月提升0.4个百分点，新涨价因素约为4.1个百分点，较4月提升0.7个百分点，指向PPI改善仍更多源于工业品价格上涨；PPI环比上涨0.5%，较4月1.7%的涨幅明显收窄，反映工业品价格仍处上升通道，但上涨斜率或有所放缓。
　　从边际变化看，CPI内部出现两条新的价格线索。一是能源价格对CPI同比仍有支撑，但环比影响减弱。5月，交通工具用燃料同比上涨21.1%，仍是CPI同比的重要拉动项；但受国际油价阶段性回调及国内成品油调价幅度收窄影响，交通工具用燃料价格环比下降0.3%，汽油价格环比由4月明显上涨转为小幅回落：国内汽油价格由上月上涨12.6%转为下降0.3%，带动能源价格由上月上涨5.7%转为下降0.1%1。二是通信消费和换季消费价格有所抬升。通信工具同比上涨6.6%、环比上涨1.5%，主因AI算力需求引发的存储芯片价格上升；衣着价格环比上涨0.6%，或与夏装换季上新有关。
　　弱势环节仍集中于食品价格以及与内需相关的居住、服务领域。一是食品内部出现分化，拖累仍在但边际改善。5月，食品价格同比下降1.7%，仍是CPI的重要拖累项，但环比增速降幅收窄，由-1.6%收窄至-0.4%，部分品类出现改善。其中，猪肉价格同比下降16.1%，环比下降1.6%，降幅收窄4.1个百分点；鲜果价格同比下降2.2%，继续对食品价格形成下拉；鸡蛋价格环比上涨5.0%，部分鲜菜价格同比下降2.2%，环比下降3.6%%，降幅收窄2.8个百分点；鲜果价格价格同比下降2.2%，环比上升0.6%，环比增速由负转正，上升2.9个百分点，整体看，食品价格整体虽偏弱，但局部压力有所缓和。二是居住价格拖累仍存。居住价格同比下降0.2%，租赁房房租同比下降0.6%，反映房地产市场调整仍对居住相关价格形成压制。三是服务价格出现边际放缓。5月，服务价格同比上涨0.8%，较4月回落0.1个百分点，环比下降0.1%，较4月回落0.6个百分点。服务价格边际降温主要受“五一”假期结束后旅游、交通等出行相关价格回落影响，居民服务消费价格弹性依然有限。
　　PPI上行动能进一步扩散，AI产业链与输入性通胀共同支撑价格修复，但向终端消费品的传导仍显不足。5月，PPI同比上涨3.9%，较4月提升1.1个百分点；环比上涨0.5%。分结构看，生产资料同比上涨5.2%，拉动PPI上涨约4.1个百分点；生活资料同比下降0.8%，继续拖累PPI。食品类、衣着类、一般日用品类同比分别为-1.8%、-1.0%、-1.0%，指向终端消费品价格仍较弱。分行业看，一方面，输入性通胀支撑仍在，但对PPI的推动作用放缓。5月，石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业、化学原料和化学制品制造业同比分别上涨35.7%、18.4%和12.7%，合计拉动PPI同比上涨约1.96个百分点，较上月提高0.46个百分点。受国际原油价格波动影响，石油开采价格环比由4月上涨24.1%转为下降1.8%，精炼石油产品制造价格由上涨19.0%转为下降0.3%，化工产业链价格涨幅也较上月明显收窄，显示输入性通胀压力虽仍存在，但边际影响已有所减弱。此外，“迎峰度夏”备煤和非电用煤需求增加，推动煤炭开采和洗选业价格环比上涨3.2%，同比上涨10.0%，对PPI形成阶段性支撑。另一方面，AI算力需求、电气化进程等带动有色金属、电气机械、电子设备等价格上行。有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业同比分别上涨36.5%和24.0%，电气机械和器材制造业、计算机通信和其他电子设备制造业分别上涨4.5%和2.1%。环比看，有色金属冶炼和压延加工业上涨1.1%，其中，锡冶炼、铜冶炼价格分别上涨4.8%和3.1%；计算机通信和其他电子设备制造业上涨0.6%，其中，集成电路封装测试系列、外存储设备及部件价格分别上涨2.9%和1.9%；电气机械和器材制造业上涨0.5%，其中光纤制造价格上涨8.0%，均反映AI产业链和电气化投资景气度仍处高位。
　　往后看，通胀走势仍将取决于输入性通胀、产业景气和内需修复三方面力量。一是输入性通胀仍是影响价格走势的重要变量。5月国际油价回落使能源化工链价格涨幅有所收窄，但中东局势仍存不确定性，能源价格或维持高位波动，输入性通胀对PPI的支撑短期内难以明显消退，其后续走势仍取决于地缘局势演化。二是AI算力建设、电气化投资及设备更新需求仍有望支撑有色金属、电气机械和电子设备等行业价格。当前价格修复已由能源链向有色、设备制造及电子产业链扩散，产业升级相关领域景气度仍处高位，有望继续支撑工业品价格。三是终端需求修复仍有待验证。食品、居住和服务价格整体偏弱，反映居民消费需求改善仍较温和，价格由生产端向消费端的传导依然不畅。整体看，短期PPI或仍维持高