外卖竞争格局边际改善，关注到店利润率趋势，维持“买入”评级
　　短期外卖竞争回归理性，核心商业亏损环比显著改善，海外新业务快速增长，中长期到店业务受宏观及订单结构影响利润率缓慢修复、生鲜零售持续深入上游供应链，我们上调公司2026年non-IFRS净利润预测至-28亿元（前值-35亿元），下调2027-2028年non-IFRS净利润预测至222/506亿元（前值：269/579亿元），外卖竞争格局有望边际改善后UE回正，2027年重回盈利，海外及即时零售业务有望贡献增量，2028年净利润同比增速128%，2026-2028年对应摊薄后EPS-0.4/3.6/8.1元，当前股价对应2027/2028年19.9/8.7倍PE。公司配送网络壁垒稳固，不断提升运营效率，会员体系有望提升核心用户交易频次、竞争格局边际改善及宏观环境复苏有望驱动利润增速上修；长期闪购及生鲜零售业务具弹性，海外有望贡献增量，维持“买入”评级。
　　2026Q1利润好于预期，核心商业亏损环比显著收窄
　　2026Q1公司收入910.4亿元，YOY+5.6%，基本符合彭博一致预期（907.9亿元）；non-IFRS净亏损49.7亿元，好于彭博一致预期（-68.3亿元），核心商业及新业务亏损均好于预期。（1）核心商业：收入同比微增0.1%，经营亏损20.3亿元，环比收窄80%，外卖竞争边际改善，补贴投入趋于理性；到店业务精细化运营，核心品类稳健增长。（2）新业务：收入同比增长21.3%，经营亏损21.2亿元，经营亏损率7.8%，同比收窄2.4pct，keeta海外效率持续改善，小象超市自有品牌产品占比提升。
　　短期外卖竞争格局边际改善，中长期海外及生鲜零售有望贡献增量
　　外卖竞争格局趋稳及宏观环境复苏有望驱动利润增速上修，餐饮外卖核心壁垒为配送网络稳定性，美团精细化运营仍有优势；到家与到店流量协同、品类结构变化及低线城市占比提升预计变现率及利润率修复缓慢；即时零售及海外积极投入供应链及基础设施建设，长期闪购及生鲜零售业务具弹性，海外有望贡献增量。
　　风险提示：消费复苏不及预期、竞争加剧、监管变动、新业务拓展不及预期。