1Q26利润好于预期：公司1Q26收入同比增长5.6%至人民币910亿元，基本符合市场预期；调整后净亏损为50亿元，好于市场预期，4Q25调整后净亏损为151亿元。一季度公司调整财务披露方式，将佣金和在线营销收入合并为商家服务收入，并将新业务中的小象超市和快驴等自营业务作为商品销售收入单独披露。
　　竞争有所降温，外卖UE修复：1Q26核心本地商业板块收入同比增长0.1%至641亿元，经营亏损达20.3亿元，经营利润率为-3.2%。我们测算一季度公司外卖单均亏损收窄至1元，环比减亏速度优于我们此前预期，相较于竞对的UE优势或扩大至3元左右。结合各外卖玩家的一季度业绩来看，行业整体竞争正在实质性降温，减亏成为行业参与者的核心目标之一。我们认为，公司超预期的减亏，展现出公司核心高价值用户基本盘的稳定，也或将推动行业竞争更加趋于理性，带动行业利润修复。而在行业共同减少补贴的背景下，公司有望凭借更优的订单结构和履约效率，实现更大的利润修复弹性。我们预计公司二季度UE环比将进一步大幅改善，或将接近盈亏平衡。
　　新业务增长健康，亏损环比收窄：新业务板块表现亮眼，1Q26收入同比增长21%至270亿元，经营亏损环比收窄至21亿元，亏损率7.8%。海外业务仍保持高速增长，虽然中东局势变动带来短期波动，但影响可控，长期来看渗透率仍有很大提升空间。此外，公司表示2026年海外市场以提效优先，暂缓新市场扩张。
　　维持“买入”评级及目标价120港元：考虑到去年高基数，下半年外卖订单量或承压，但高客单占比提升或有助于GTV保持韧性。随着行业竞争放缓，公司亏损情况有望得到逐步修复，我们将公司FY26E/2027E净利润预测上调至-51亿/+211亿元，维持目标价120港元。维持“买入”评级。
　　投资风险：竞争加剧；业务复苏不及预期。