投资要点
　　26Q1沪农商行业绩实现双正增长，2025年分红率继续提升，股息优势凸显。
　　业绩概览
　　26Q1沪农商行营业收入、归母净利润同比分别增长1.2%、0.7%，增速较25A提升4.1pc、0.5pc。26Q1末沪农商行不良率为0.96%，环比持平；拨备覆盖率为303%，环比下降26pc。
　　营收同比回正
　　26Q1沪农商行营业收入、归母净利润同比分别增长1.2%、0.7%，增速较25A提升4.1pc、0.5pc。沪农商行26Q1营收利润均同比正增，符合市场预期。
　　沪农商行26Q1业绩较25A改善，改善背后主要驱动因素为：（1）息差拖累改善，26Q1单季息差同比下降4bp，息差降幅较25Q4收窄3bp。（2）成本对利润的贡献加大，26Q1成本收入比为23%，同比下降2.3pc。主要拖累因素为：（1）减值对利润的影响从去年的正向贡献转为26Q1的负向贡献。26Q1资产减值损失同比增长36%，增速较25A上升53pc。（2）其他非息增速转负，26Q1其他非息同比下降11%，增速较25A放缓12pc。
　　展望2026年，我们预计沪农商行营收和利润有望维持双正增长，主要考虑沪农商行贷款投放提速，以及息差降幅收窄。
　　贷款增速提升
　　26Q1贷款同比增长4%，增速较25Q4末提升2pc。从增量结构来看，对公贡献了全部的增量来源；零售贷款判断受提前还款原因，零售贷款余额较年初下降。
　　息差环比下降
　　测算26Q1单季息差（期初期末口径）较25Q4下降2bp至1.26%，主要是资产端收益率降幅大于负债端成本改善幅度。具体来看：①26Q1生息资产收益率环比下降12bp至2.50%，判断受结构和价格双重影响。一方面收益率更高的零售贷款占比下降，另一方面整体新发贷款收益率还在下降。②付息负债成本率环比下降10bp至1.33%，判断主要是存款成本进一步改善，沪农商行26Q1人民币存款付息率较上年末压降24bp。展望2026年，预计沪农商行息差同比降幅有望大幅收敛，主要考虑存款挂牌利率调降利好持续释放。
　　前瞻指标改善
　　（1）不良前瞻指标改善，26Q1末沪农商行不良率环比持平于0.96%，关注率环比下降21bp至1.58%；25Q4末逾期率较25Q2下降2bp至1.40%。（2）不良生成率改善，测算沪农商行26Q1真实不良（不良+关注）TTM生成率较25A下降28bp至0.82%。（3）零售领域压力仍存，25Q4末对公贷款、零售贷款不良率较25Q2分别下降4bp、上升6bp至0.73%、1.56%。（4）拨备环比下降，26Q1拨备覆盖率环比下降26pc至303%。
　　分红比例提升
　　沪农商行2025年分红率为34.07%，较2024年（分红率为33.91%）提升，现价对应2025年分红率为5%。预计沪农商行未来分红率有望继续提升，主要考虑沪农商行在新三年战略规划中确立了核心一级资本充足率合意区间为12.5%至13.5%。只要预期核心一级资本充足率运行在合意区间内，沪农商行将延续积极的分红策略并保持行业前列。26Q1末沪农商行核心一级资本充足率为14.18%，高于合意区间，判断沪农商行有能力有意愿继续提升分红。
　　盈利预测与估值
　　我们认为沪农商行2026年有望延续营收利润双正增长，分红率继续提升，股息优势凸显，继续看好沪农商行投资价值。预计沪农商行2026-2028年归母净利润增速为1.20%/2.71%/3.23%，对应BPS为14.14/15.03/15.94元。给予目标价10.75元/股，对应目标估值为2026年0.76x PB，现价空间24%，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济失速，不良大幅暴露，银行经营情况不及预期