核心观点
　　资产负债表：整体延续缩表趋势，资产质量是竞争的胜负手。①三道红线：个别房企面临流动性压力，央国企维持稳健，滨江、建发、中海等房企指标最健康。②有息负债：整体规模稳定，同比变动均在±15%之间，短期有息负债占比均低于50%，龙湖、建发、中海的短债占比最低。③存货：总存货普降，仅金茂、中海同比提升；竣工存货占比普升，建发、绿城、金茂占比最低，即滞重包袱相对较轻。④合同负债：待结转资源下降，合同负债/营收最高的是金茂、滨江、建发，未来收入确定性更强。
　　利润表：减值&结转致业绩承压，轻装上阵后静待修复。①营收：前端销售尚未企稳，仍有下行压力，华发、滨江、华润实现营收正增。②归母净利润：房企利润再度探底，华润凭借强大的经常性业务，维持200+亿归母净利稳居行业第一；金茂同比+18%，是唯一正增长的房企。③利润率：金茂、建发、滨江毛利率逆势上升；越秀净利率逆势上升，率先迎来利润率拐点。④销管费用率：降本增效进行中，滨江、绿城、华发的销售费用率最低；滨江、中海、招商的管理费用率最低。⑤存货减值：持续计提后有望轻装上阵，2021-2025年累计存货减值损失/当期存货净值最高的房企是滨江、华润、建发。
　　经营层面：销售额承压，投资强度提升，土储下降。①销售额：受大市影响普降，仅金茂同比+16%逆势增长。②销售均价：具备持续拿地能力的开发商能提升或维持均价，金茂同比+40%。③投资：央国企的拿地金额及强度较高，中海&招商拿下徐汇东安项目，投资额大增；越秀、建发、金茂投资强度均超0.5x；权益比例保利、华发、中海最高，均在80%左右。④土储：房企去库中，土储建面均持续下降，龙湖、华发、金茂降幅较大。⑤融资成本：房企融资成本普降，华润、保利、招商行业最低，头部央企资金优势明显。
　　投资建议：站在当前时点，我们再度明确看好地产板块拐点的投资机会，股价底将先于基本面底出现。当前核心城市挂牌量稳中有降，房价正呈现逐步企稳的态势，并有望传导至更多城市，且今年利率仍有下行空间（LPR+公积金政策），今年或有望见到行业基本面拐点，因此当前地产股价底或已出现，地产股价低、估值低、持仓低，行情或一触即发。A股推荐：滨江集团、新城控股、招商蛇口。港股推荐：华润置地、绿城中国、建发国际集团。
　　风险提示：政策出台进度及力度不及预期；宽松政策对市场提振效果不佳；房企出现债务违约。