投资要点
　　战争与房价呈非线性关联，五大核心变量决定传导路径
　　本篇报告中，我们通过对日本（1973-1978）、波兰（2022-2024）、俄罗斯（2022-2024）及叙利亚大马士革（2011至今）四个国际案例的分析，系统性地揭示了战争与房地产市场之间非线性的复杂关联。战争对房价的影响作用取决于战争类型（本土战火/外部冲击）、房屋所处区域（前线/非前线、核心/非核心）、能源价格变化（发生能源危机/价格相对平稳）、本国政策应对（紧缩防风险/宽松稳增长）以及房地产周期中当前所处位置（周期高点/周期低点）的特定组合。评估地缘冲突对特定市场的影响须基于识别上述变量的具体组合。
　　历史经验显示，政策应对与核心区域韧性是穿越周期的关键支撑
　　我们发现，战争对房价的传导机制具有显著的异质性。当战争作为外部冲击引发输入型通胀（如日本），激进的政策紧缩可能导致房价深度调整；当战争影响表现为邻国溢出（如波兰），难民涌入主要冲击租赁市场，政策补贴可进一步有效激活购房需求；当本土核心区域波及较小（如俄罗斯），国家强力政策干预仍可能推动房价结构性上涨；唯有当战争直接摧毁本地建筑（如叙利亚），才会导致资产的安全溢价归零与价格系统性重估。四个历史案例指向三项共性规律：其一，政策性信贷干预是稳定市场的关键工具，财政低息补贴则可有效对冲高通胀环境对需求的抑制；其二，核心城市凭借资源集聚与基础设施优势，在各情境下均展现出更强的价格韧性与修复能力；其三，通胀压力是触发资产保值需求的重要条件，但其能否转化为对房产价格的实际支撑，更取决于政策空间与政策选择。
　　中国正处于修复关键期
　　我们认为当前中国房地产市场正处于风险出清后逐渐修复的阶段。从周期位置来看，中国当前的宏观经济环境相较案例国更为稳健，我们认为修复动能应更强。中国约66%的城镇化率与约60%的居民杠杆率与波兰、日本案例有相似性。2025年以来，“白名单”融资协调机制已有效阻断房企风险扩散，保交房任务基本完成；2026年初核心城市二手房市场挂牌量持续下降、价格跌幅明显收窄的修复迹象，验证了我们此前提出的“风险化解→预期修复→量价传导”渐进式修复路径。
　　核心城市优质资产韧性更强，有望率先进入修复通道
　　我们认为，海外地缘局势的催化下，核心城市优质资产的“安全溢价”有望被激活，但后续修复路径或呈现“依托政策、深度分化”特征。若输入型通胀温和可控，政策维持宽松甚至加码，则核心城市有望凭借“安全溢价”与“资源集聚”率先走出修复行情；若通胀显著升温推动政策收紧，结合当前较高的居民杠杆率，我们认为房地产基本面可能会承压，但长期核心城市的韧性仍然更优。
　　风险提示：1）政策宽松力度及取向存在不确定性；2）居民收入预期修复进程可能不及预期；3）能源价格及地缘局势演化存在双向不确定性；4）高杠杆约束下信贷扩张空间有限；5）区域分化可能导致结构性机会与风险并存；6）历史案例的可比性及模型局限性。