棉花：多重因素扰动，价格支撑较强
　　国际市场方面
　　国际市场方面：警惕干旱及中东地区局势对棉花的影响逐渐减弱。近期推动美棉期价上行主要有三个逻辑，一是干旱导致的减产预期，二是美伊冲突导致棉花种植成本及替代品价格增加，三是CFTC非商业性持仓的快速增加。
　　干旱方面，目前受D1-D4级别干旱影响美棉面积占比为98%，去年同期不足30%，同比大幅增加，因此市场对后续美棉减产预期较强，但是后续干旱情况或有缓解。NOAA6-10天展望中，美国除西北部以外的大部分地区降雨将增加，月度降雨展望中，德州地区降雨会增加。季度降雨展望中，美国新墨西哥州以及东南部地区降雨会增加，后续干旱程度或难以长时间维持当前高位。二是目前来看5-7月厄尔尼诺现象出现概率已经超过50%，10-12月强厄尔尼诺（1.5℃≤index＜2℃）及超强厄尔尼诺现象（2℃≤index）发生概率的合计值接近50%。时隔十年超强厄尔尼诺或再度来袭，天气因素引发市场担忧，但是通过我们对于1970年以来的数据统计来看，“超强”厄尔尼诺并不会对全球、美国、中国棉花单产造成显著不利影响。
　　美伊冲突的影响方面，部分扰动已被定价，需关注后续演变。我们认为美伊冲突所造成的海外化肥成本价格上行以及棉花替代品化纤产品价格上涨已经被市场较为充分定价，若5、6月份中东地缘冲突结束，该方面支撑会逐渐减弱，但若冲突持续，化肥短缺的问题或比化肥成本上升所造成的影响更为严重，若化肥供应出现缺口或导致2026/27年度全球棉花产量出现超预期下降。
　　CFTC非商业性持仓方面，自2月中旬开始，ICE美棉非商业性持仓净多单开始快速增加，结束长达两年左右的偏空阶段，目前看截至4月中旬，美棉非商业性持仓净多单尚未达到2024年的高点，但是短期增幅已经超过2024年快速增加阶段，按照当前增幅，两周之后CFTC非商业性持仓净多单将超过上一轮峰值。上一轮非商业性持仓净多单快速增加之后便快速回落，警惕后续天气升水减弱后的快速回落。
　　综合来看，短期我们需要重点关注的是美国天气变化及CFTC非商业性持仓的见顶信号，中长期需要关注的是中东地区冲突演变。我们认为短期支撑美棉的驱动因素还在，但驱动力度及可持续时间在逐渐减弱，预计后续美棉上方空间有限，还需警惕天气升水逻辑转变后，资金快速离场的潜在影响。（潜在风险：超预期干旱、美伊冲突持续至下半年）