受益于主营金属（铜、锌、金、银等）价格涨价较多叠加公司主要矿产品销量同比增长较多，2025年公司业绩表现亮眼。展望未来，我们预期主营金属价格或进一步上涨；公司各个矿山或继续稳定运营，铜、金等矿产品产量维持较高水平；且我们认为公司是成长性较好的铜矿央企，Khomecau铜矿规划分步扩产，因此我们继续看好公司价值提升，维持“买入”。
　　2025年公司业绩亮眼主因金属涨价及主要矿产品产销量释放
　　价格方面，2025年LME铜/LME锌/COMEX金/COMEX银同比增加9%/3%/45%/43%至9945美元/吨、2870美元/吨、3446美元/盎司、40.49美元/盎司。规模方面，公司实现铜、锌、金、银销量分别为48万吨、18万吨、10万盎司、926万盎司，分别同比上涨28%、-1%、20%、10%，除了锌以外，其他利润贡献较多的金属均同比增长较多；其中旗舰矿山Las Bambas铜产量创下矿山历史上的第二高年产量记录（41万吨铜精矿含铜），同时在年度矿石开采量、选矿量及整体回收率方面均刷新历史纪录。
　　展望未来，我们看好铜金价上涨周期
　　黄金方面，2022年之后，逆全球化背景下央行等金融机构正在进行资产再配置，成为金价中长期上涨的基石。若地缘冲突风险常态化，全球资产持续去美元化，黄金定价锚或由实际利率主导框架向信用风险对冲框架转移。若2026-2028年可投资黄金占比超过2011年顶点（3.6%）达到4.3-4.8%，期间金价有望升至$5400-6800/oz。铜方面，2026年，供给端铜矿扰动频发延续、国内废铜释放受到政策影响，我们预期全球电解铜供给仍有限。需求端，全球电解铜需求由美国囤库、AI、电网建设驱动，或保持较高的增速，短期铜价走势关注年中美国232关税政策变化、美伊冲突走势变化。中长期来看，全球技术进步叠加海外制造业复苏，多周期共振下2026-2028年电解铜需求或保持高增；而供给约束性较强（铜矿扰动频繁、资源稀缺、对价格反应滞后），我们预测全球供需保持短缺，铜价有望冲击$15000/t以上。
　　公司是成长性较好的铜矿央企
　　Khoemacau铜矿扩产是推动公司未来增长的重要一环。该矿2025年实现铜产量4.06万吨、2026年规划实现产量4.8-5.3万吨。展望中期，公司计划新建一座年处理能力达450万吨的选矿厂，并将采矿区域延伸至5区北部、Mango及Zeta东北部矿床，期待将矿山的铜年产能提升至13万吨，伴生的白银产量或超过400万盎司，预计于2028H1产出首批精矿，C1成本有望优化至1.6美元/磅以下。展望远期，该矿已通过持续勘探活动，展现出进一步扩产的潜力，公司预计该矿铜年产能有望提升至20万吨，计划2026年启动相应的预可行性研究。
　　盈利预测及估值
　　考虑到铜扰动事件频发、需求好于我们先前的预期；市场流动性好于我们先前的预期、全球地缘政治事件频发，我们分别上调2026-2027年铜价、金价假设，最终测算公司2026-2028年归母净利14.97/16.65/17.65亿美元（变动幅度+72%/+91%）。可比公司PE估值为11.1X（2026E），给予公司11.1XPE，基于美元兑港元汇率7.84，上调目标价至10.75港元（前值5.90港元，基于2026EPE 12.1X；美元兑港元汇率7.85）。
　　风险提示：铜、金价不及预期，公司扩产项目进度不及预期，秘鲁社区扰动加剧。