核心观点
　　2025年经调净利润同增22%。2025年，公司实现收入53.45亿元，同比增长2.6%；归母净利润7.15亿元，同比增长23.2%；经调整净利润7.15亿元，同比增长21.9%。分收入结构看，堂食业务收入32.61亿元，同比增长2.2%，外卖业务收入20.65亿元，同比增长3.0%，收入占比分别为61.0%/38.6%，其中外卖收入占比环比2025H1（39.0%）环比走低。
　　门店扩张显著提速，持续深化全国布局。截至2025年末，公司门店总数达819家，其中“小菜园”品牌门店达807家，全年净增140家，同增21%，下半年拓店节奏显著提速，其中一线/新一线/二线/三线及以下城市门店数分别为137/229/98/343家，同比+31/+40/+17/+52家。
　　战略调控外卖占比聚焦堂食，同店阶段下滑。2025年同店销售额同比下降9.4%，主因公司战略优化外卖战略聚焦堂食体验以及2025年12月菜品价格调整影响。2025年，公司整体堂食客单价同降5.2%至56.1元，分析主因开发新市场的消费力差异以及2025年末进一步让利顾客、下调部分通货菜价格；整体翻台率为3.0次/天同比持平，期待2026年性价比提升后客流弹性。
　　供应链建设及员工激励机制效果突出，利润率稳步改善。2025年公司原材料及消耗品成本占比29.6%/-2.3pct，主要得益于集中采购带来的规模效应；员工成本占比为25.7%/-1.6pct，系门店管理及人效提升综合贡献；营销费率为1.4%/+0.2pct，系公司期内加大了线下广告和市场营销活动投入。此外期内实际税率为27.4%，同比增加2.7pct，主要由于股息预扣税增加。期内归母净利率13.4%，同比提升2.3pct，效能提升有效带动了利润率改善。
　　高比例现金分红稳步兑现。公司此前2025年8月15日修订股息政策，股东派发的股息比例为一个财政年度公司权益股东应占溢利的50-60%。报告期内，公司建议就2025年12月31日止年度派发末期股息每股人民币0.2125元，连同中期合计派发股息5亿元人民币，公司全年分红率达70%。
　　风险提示：食品安全、股东减持、同店收入改善&门店扩张不及预期等。
　　投资建议：综合考虑公司菜品降价以及客流恢复情况，我们下调2026-2027年归母净利润预测至6.9/7.9亿元（调整幅度-27.0%/-29.7%），新增2028年预测9.0亿，对应PE估值为11.0/9.6/8.4x。复盘来看，公司股价近半年出现显著回撤，核心系公司主动降价与外卖业务管控等举措，拖累同店营收修复进度。展望2026年公司门店扩张节奏望保持稳健，全新会员体系落地后有望强化堂食用户消费粘性。随着多项经营优化举措逐步落地见效，公司同店有望稳步筑底回暖。综上维持公司中线“优于大市”评级，后续需持续跟踪门店拓展、会员运营及降本提效措施的落地进展与实际成效。