携程集团发布25Q4及全年业绩：25Q4实现净收入153.98亿元，同比+20.83%；Non-GAAP净利润34.84亿元，同比+14.68%；经调整EBITDA为34.15亿元，同比+14.60%。2025年全年净收入624.09亿元，同比+17.10%；Non-GAAP净利润318.39亿元，同比+76.48%，同比大幅增长主要系25Q3出售印度在线旅游平台MakeMyTrip的部分股权收益；经调整EBITDA为188.88亿元，同比+10.65%。
　　盈利能力保持稳健，费用管控良好。25公司毛利率/Non-Gaap净利率分别为80.58%/51.0%，同比-0.68/+17.16pct，处置MakeMyTrip资产带来一次性收益推动利润率大幅提升。25年公司研发/销售/一般及行政费用率分别24.25%/23.88%/7.17%，同比-0.40/+1.55/-0.50pct。
　　核心主业韧性显著，海外业务增速强劲。分业务看，25年公司酒店/交通/旅游/商务收入分别实现261.00/224.89/46.88/28.29亿元，同比+20.77%/+10.78%/+8.12%/13.07%。其中，25Q4酒店收入63亿元，同比+21%，环比-22%；交通收入54亿元，同比+12%，环比-15%；旅游收入11亿元，同比+21%，环比-34%，环比下降主要系季节性因素影响；商旅收入8亿元，同比+15%，环比+7%，商旅需求改善、订单增长。公司海外业务增长强劲，25年公司国际OTA平台总预订同比增长约60%，全年服务入境旅客约2000万人次。入境旅游表现亮眼，有望推动公司全球化战略持续前进。
　　关注反垄断监管进展，看好OTA行业龙头长期潜力。26年1月14日，国家市场监管总局对携程进行反垄断调查，携程正全力配合，并将继续就合规事宜与监管部门保持积极沟通，自2026年3月10日起，携程将正式下线Ebooking平台上的“AI生意助手”（调价助手）功能，目前调查仍在进行中，我们认为短期携程可能面临监管带来的不确定，对其高毛利控价体系有所影响，但中长期看，反垄断监管落地将推动在线旅游行业从流量垄断、排他竞争转向合规化、市场化良性发展，对携程形成显著利好：一方面行业无序竞争收敛、价格战与渠道博弈弱化，行业整体盈利质量改善，龙头份额与定价权更趋稳定。另一方面，携程凭借资源壁垒、运营效率与品牌优势，有望持续巩固核心市场地位，实现更可持续的高质量增长。
　　盈利预测、估值及投资评级：基于监管调查的不确定以及海外拓展持续推进，我们调整此前预测（前值26/27年收入697.27/786.98亿元，净利润184.11/209.05亿元），预计26-28年公司收入分别为706.47/798.31/902.09亿元，同比+13.2%/+13.0%/+13.0%；净利润分别为184.64/212.11/234.92亿元，同比-44.5%/+14.9%/+10.8%，对应PE为14/12/11倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，政策监管风险，OTA行业竞争加剧风险，消费者旅游需求恢复低于预期，海外市场拓展不及预期风险。