事件：2025年全年公司实现营业总收入129.14亿元，同比+46.9%；实现归母净利润31.09亿元，同比+110.3%；经调整核心利润25.75亿元，同比+66.9%，利润差额部分主要源自上市前优先股导致的人民币5.57亿元金融负债公允价值变动收益。
　　下半年增长势头不减，盈利能力持续释放。分业务来看，2025年销售商品及设备/加盟管理服务/直营门店销售分别实现收入102.69/26.28/0.16亿元，同比+46.1%/+50.2%/+14.7%。门店扩张势头强劲，持续发力下沉市场，区域密集化战略成效显著。截至2025年底，公司门店总数达13,554家，同比增长36.7%，全年净增3,640家，其中一线/新一线/二线/三线/四线及以下城市分别416/2079/3741/3885/3433家，分别占比3%/15%/28%/29%/25%。公司持续深耕下沉市场，二线及以下城市门店占比提升至82%，同比+2pct，乡镇门店占比提升至44%，同比+3pct。截至2025年末，公司合作加盟商数量达到6,675名，较2024年末的4,868名增长37.1%，全年新增加盟商2,488名，退出681名。同店增长表现亮眼，“茶+咖啡”第二曲线加速成型。从门店经营指标来看，2025年门店GMV达327.32亿元，同比+46.1%，拆分量价来看，门店售出总杯数为19.0亿杯，同比+43.4%，杯单价17.2元，同比+1.9%。单店来看，单店日均GMV达0.78万元，同比+20.0%，单店日均售出456杯，同比+18.9%。公司持续推动产品创新，咖啡品类快速渗透，全年推出106款新品，其中咖啡新品27款。截至2025年底，已有超过12,000家门店配备咖啡机。
　　规模效应与精细化运营并举，核心盈利能力改善。2025财年公司毛利率为33.0%，同比+2.4pct。销售/管理/研发费用率5.4%/2.8%/1.7%，同比持平/-0.7/-0.9pct，经调整核心利润率21.7%，同比+3.8pct。门店网络的快速扩张及单店GMV的强劲增长，规模效应带动供应链成本优化。截至2025年底，公司运营24个仓库，98%的门店可实现冷链两日一配，仓到店的配送成本低于GMV总额的1%。
　　投资建议：根据公司2025年业绩以及近期动销情况，我们调整公司盈利预测。预计2026-2028年收入增速分别为27%/20%/17%，经调整净利润增速分别为27%/21%/17%，EPS分别为1.38/1.67/1.96元，对应当前股价PE分别为18x/15x/13x，给予“买入”评级。
　　风险提示:食品安全风险、门店开拓不及预期、行业竞争加剧风险。