核心观点：
　　2025年业绩在高基数下全面增长，投资以及税率导致分化，2025年上市险企归母净利润同比增速依次为太平（220.9%）>国寿（44.1%）>新华（38.3%）>财险（25.5%）>太保（19%）>阳光（15.7%）>人保（8.8%）>平安（6.5%），在2024年较高的基数下仍实现了明显增长，其中保险服务业绩稳定增长，而部分公司税率的调整也是业绩增长的原因。从单四季度情况看，受保险公司下半年增加权益配置叠加四季度市场波动，且承保财务损失下降的幅度低于投资收益下降的幅度，导致投资服务业绩明显下降。值得关注的是，代表未来可分配盈余的合同服务边际增速扩大，25年同比增速分别为阳光（+13.3%）>太平（+4.3%）>国寿（+3.5%）>新华（+3.3%）>太保（+3.2%）>平安（-0.8%）。
　　2025年保险公司响应长期资金入市，总投资收益率明显上行。配置结构，长债明显下降，权益大幅增长且集中于下半年增配。2025年“股票+基金”的比例分别为新华（21.1%）>平安（20.3%）>国寿（16.9%）>太平（16.6%）>阳光（14.8%）>太保（13.8%），同比变动+2.3pct、+8.6pct、+4.7pct、+3.6pct、+1.6pct、+2.2pct，而债券比例明显下降。投资收益率看，NII受利率下行叠加再配置的影响而有所下滑，平安、国寿、太保、新华、太平、阳光的净投资收益率分别变化幅度为-0.1pct、-0.5pct、-0.4pct、-0.4pct、-0.3pct、-0.5pct，平安仅下降0.1个百分点超出市场预期；TII受权益市场上行而明显提升，分别为新华（6.6%）>国寿（6.1%）>财险（5.8%）>太保（5.7%）>阳光（4.8%）>太平（4%）。
　　银保的“量升”以及报行合一带来的“价涨”推动NBV大幅增长，价值的渠道结构明显变化。（1）2025上市险企NBV增速人保寿（75.7%）>新华（57.4%）>阳光（48.2%）>太保（40.4%）>国寿（35.7%）>平安（29.3%）>友邦（17.1%）>人保健康（13.4%）>太平（+5.3%），整体在高基数的背景下继续增长，其中银保渠道价值贡献明显提升，新华银保价值贡献已过半。（2）FYP中个险渠道受开门红转型以及报行合一短暂影响销售，但银保受益于渠道“1+N”的放开，大险企竞争优势凸显，推动整体新单有所增长。（3）报行合一推动保险公司NBVM明显提升，银保及个险价值率均提升。（4）EV增速为太平（19.8%）>新华（11.4%）>太保（9.1%）>平安（5.7%）>国寿（4.8%）。
　　财险保费增速收敛，COR均有改善。25年COR为平安财（96.8%）<人保财（97.5%）=太保财（97.5%）<太平财（98.8%）。
　　投资建议：个股建议关注：中国太保（A/H）、中国人寿（A/H）、中国平安（A/H）、中国太平（H）、新华保险（A/H）、中国人保（A）/中国人民保险集团（H）、中国财险（H）、友邦保险（H）。
　　风险提示：长端利率下行，新单销售不及预期，监管政策趋严。