事件：1）公司发布2025年业绩，2025年实现归母净利润53.46亿元，同比减少10.3%，实现归母核心利润59.23亿元，同比减少6.86%；2）2025年全年每股派息0.3158元，占每股基本盈利的51.1%；3）发布2026-2028年股息分派计划，2026-2028年派息率不低于当年归母利润的50%，派息总额不低于2025年派息总额。
　　零售气量稳定增长，天然气销售板块业绩承压或受价差收窄影响。2025年公司实现零售气量335.09亿立方米，同比增长2.3%，其中工业/商业/居民/加气站销气量分别同比+6.2%/-2.3%/-4.4%/-33.5%，占零售气量比重分别为77.8%/8.7%/10.3%/3.3%，工业用气保持较快增长、占比持续提升；2025年公司分销与贸易气量257.46亿立方米，同比增长20.2%。2025年公司加权平均零售气毛差0.45元/立方米，同比下降0.02元/立方米，部分受到加气站业务调整的结构性影响所致。2025年公司天然气销售业务实现税前利润67.56亿元，同比减少17.6%，我们分析分部业绩承压或受价差收窄影响。
　　LNG接收站及工厂负荷率提升，LNG加工与储运、LPG销售、勘探与生产业务盈利稳健增长。2025年公司LNG接收站平均负荷率90.8%，同比提升3.2pct，接收站负荷率保持高位贡献稳定收益，LNG工厂平均加工负荷率67.2%，同比提升3.2pct。2025年公司LNG加工与储运/LPG销售/勘探与生产业务分别实现税前利润39.70/8.37/3.34亿元，分别同比+8.4%/+8.3%/+49.5%，产业链相关业务经营持续向好、盈利稳健增长。
　　自由现金流稳健增长，分红回购彰显信心。2025年公司新增11个城燃项目，总资本开支62.57亿元，其中天然气销售/LNG接收站资本开支分别为44.61/17.96亿元，分别同比-11.62/+8.58亿元，天然气销售板块资本开支持续下降，带动自由现金流稳健增长，2025年公司自由现金流72.05亿元，同比增长1.90亿元。根据公司股息分派计划，规划将派息率由原股息分派计划的2025年的45%提升至2026-2028年的不低于归母净利润的50%，彰显长期投资价值。2026年1月公司公告启动回购计划，拟回购股份不超过截至2026年1月16日总股本1%，体现公司发展信心。
　　零售气具备气源优势和强顺价能力，地缘冲突影响下油气价格上涨，勘探与生产、LPG销售业务或具备弹性。2026年3月以来地缘冲突影响下油气价格上涨，公司背靠中石油，中石油2026-2027年年度合同定价机制稳定，稳固公司气源成本，同时公司工业气量占零售气量比重近八成，具备较强的顺价能力，能够有效传导上游成本波动。高油气价格背景下公司原油、LPG销售价格有望提升，增厚公司2026年业绩。公司福建LNG接收站在建，项目规模300万吨/年，预计将于2027年投产，投产后有望贡献稳定盈利增量。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为54.87/58.22/61.32亿元，同比增速分别为+2.6%/+6.1%/+5.3%，当前股价对应PE分别为10/10/9倍。假设2026年分红比例维持51.1%，当前股价对应股息率5.0%，维持“买入”评级。
　　风险提示：销气量增长不及预期，油气价格波动风险，LNG接收站加工费调整