文远知行2025年收入高增，其中Robotaxi相关业务翻三倍。公司2025年收入6.8亿元人民币，同比增长89.6%。其中产品/服务收入分别为3.6/3.2亿元人民币，分别同比增长310%/19%，产品收入大幅增长主要是由于Robotaxi、Robobus、Robosweeper销售收入增加。按照车型来看，Robotaxi相关的产品及服务收入同比增长209.6%至1.48亿元，占比约22%。盈利性方面，2025年公司综合毛利率实现30.2%，同比基本稳定，其中产品/服务的毛利率分别为29.5%/31.0%。2025年归母净亏损为16.5亿元，Non-IFRS经调整净亏损为12.5亿元。
　　2026年目标Robotaxi车队规模达到2600台。截至2026年3月23日，文远知行总车队规模达到2113辆，其中全球Robotaxi的车队规模达到1125辆（中国/国际的商业和测试车队分别为800+/250+辆）。展望未来，公司将在2026年增加2000辆Robotaxi，加上2025年末的1000+辆，再扣除一些老车退役，预计到2026年底全球Robotaxi车队将达到2600辆、至2030年在全球部署数万辆Robotaxi。
　　不断开拓新国家、新区域。国内市场，公司主要在北京和广州运营Robotaxi，不断扩大范围，例如在广州已经将服务覆盖到人口密集的天河区。当前，公司也正在积极拓展到中国的另一个主要一线城市。海外市场，公司已拥有瑞士、中国、阿联酋、沙特阿拉伯、新加坡、法国、比利时、美国等八国自动驾驶牌照。公司一方面继续增加中东市场的车队规模，另一方面开拓欧洲和亚太地区的新市场。在中东，公司已在阿布扎比、迪拜、利雅得等地商业化运营Robotaxi，公司和Uber计划到2027年增加至少1000辆Robotaxi。此外，公司在欧洲透过和ELEVATESlovakia达成战略合作进军斯洛伐克市场；4月1日，公司宣布和东南亚领先的超级应用Grab在新加坡榜鹅地区正式启动Robotaxi的公开运营。
　　公司获Uber增持，通过生态合作提高竞争力。公司和Uber的五年扩张15个城市的计划仍在持续推动中。双方不仅在业务方面逐渐加强合作，还进行了更为深入的利益绑定。3月30日，Uber披露其实益持有文远知行约5,661.83万股A类普通股，持股比例达到5.82%。我们认为，公司在海外市场面临Waymo、特斯拉等竞争对手，作为初创公司具有一定的压力，但借助Uber这一海外打车平台龙头企业，公司在海外市场未来可期。
　　公司启动股份回购计划。3月23日，公司启动股份回购计划，将在未来12个月内回购总金额不超过1亿美元的A类普通股（包括以美国存托股份形式进行的回购）。3月30日，公司在港交所回购960.77万股A类普通股，合计投入约1.89亿港元。
　　投资建议：我们预计2026-2028年公司收入为9.9/19.7/28.5亿元；non-IFRS归母净利润为-14/-13/-10亿元。暂时不考虑L2+、Robobus、Robosweeper、Robovan等业务，我们估算2030年公司Robotaxi业务有望达到228亿元收入、56亿元净利润，给予15x PE，再以10%的贴现率贴现到2026年，给予目标估值643亿港元/84亿美元、目标价62.6港元/24.5美元，维持“买入”评级。
　　风险提示：商业化进展不及预期、政策推进不及预期、技术发展不及预期、竞争激烈、空间测算等风险。