文远知行为国内领先的自动驾驶运营平台型企业。当前公司主营业务包括Robotaxi、Robobus、Robovan、Robosweeper、其他技术服务等，商业模式包括产品销售给第三方+收入分成、自有平台运营两种。截至2025年底，文远知行全球Robotaxi车队规模约1000辆，在中东约有200辆，进入规模上量的加速期，预计到2030年将在全球部署数十万辆Robotaxi。目前Robotaxi的主要运营地区包括中国广州和北京、阿联酋阿布扎比和迪拜、沙特阿拉伯利雅得。此外，公司L2+业务实现从0到1的突破，L2+方案已经上车奇瑞星途星纪元ES、ET，智能驾驶能力表现优秀。2025Q1-3公司收入为3.7亿元，同比增长68.2%，其中产品/服务收入分别为1.5亿元/2.2亿元。
　　行业：Robotaxi重塑出行、2030年全球/中国望达约5000亿/2400+亿人民币市场。1）Robotaxi：Robotaxi用技术取代人类司机，较传统打车降本48%-62%，且有超越人驾的安全性，未来出行市场将被完全重塑。国内方面，乐观估计，根据弗若斯特沙利文，2030年预计一二线城市的Robotaxi保有量望达到101万，渗透率约25%。我们假设届时单车年行驶的收费里程为12万公里、打车费平均2元/km，则到2030年中国仅一二线城市Robotaxi市场规模有望达到2424亿人民币。全球市场来看，保守假设到2030年共享出行市场与当前大致相近、为3150亿美元，倘若我们假设届时Robotaxi渗透率20%，则Robotaxi市场规模约为630亿美元，约合近5000亿人民币。2）据灼识咨询，中国城市道路商用车市场规模到2030年有望达到近5000亿元。当前，大量创业公司/整车厂/互联网厂商/方案供应商看到Robo X的时代机遇和广阔机会，纷纷抢滩。
　　公司业务发展思路清晰，拥有明显的竞争优势。1）先发优势：在技术、流量、成本三要素中，产业发展早期最重要和稀缺的是技术，公司作为少数可以运营Robotaxi的企业之一，有望率先受益。2）L2+和L4“双双轮轮、Robo X多个业务，各自之间存在明显的协同效应。3）海外发展迅速，当前在海外真正落地Robotaxi商业化运营的L4公司主要包括Waymo、文远知行。相较国内市场，海外UE模型更优，预计中期中国、阿联酋、欧洲和美国的Robotaxi利润率分别为33%/55%/65%/67%。4）“双三三”态合作，轻资产运营模式降低资金压力。随着产业逐步发展，Robotaxi的互联网特性会越来越明显，可能需要大量资金支持，而相较其他友商，公司选择产品销售+收入分成的轻资产运营的模式，并依托宇通、吉利改善成本，联手Uber、Grab、TXAI、瑞士国家三路SBB等解决流量，有助于长期行稳致远。
　　成长驱动：海外加速扩张、经营指标改善、L2+从0到1。1）车队扩张：文远知行当前在海外核心运营的地区是阿联酋的阿布扎比和迪拜、沙特阿拉伯的利雅得，未来几年将把Robotaxi规模扩大至数千辆，2030年达到数万台。2）经营指标：根据公司25Q3业绩会，中东地区运营时长是12小时/天，单车每天最多可完成20单；公司预计2026年要提升到24小时运营，日均25单，对应的单车收入将大幅提升。3）L2+：智能化从L2+到L4/5也将经历漫长的过渡时期，公司当前L2+一段式端到端方案已经上车奇瑞星途星纪元ES、ET，未来有望受益于产业的渐进式发展。
　　投资建议：我们预计2025-2027年公司收入为5.5/9.9/18.0亿元；non-IFRS归母净利润为-11/-11/-10亿元。暂时不考虑L2+、Robobus、Robosweeper、Robovan等业务，我们估算2030年公司Robotaxi业务有望达到228亿元收入、56亿元净利润，给予15x PE，再以10%的贴现率贴现到2026年，给予目标估值643亿港元/83亿美元、目标价62.6港元/24.1美元，首次覆盖，给予双买入评级。
　　风险提示：商业化进展不及预期、政策推进不及预期、技术发展不及预期、竞争激烈、空间测算等风险。