公司公布25年全年业绩公告，全年实现营收34.59亿元/yoy+16.48%，归母净利润2.47亿元/yoy-27.63%，低于我们预期（3.68亿元），主因销售费用/管理费用增长高于预期。其中，Q4实现营收10.09亿元（yoy-0.84%，qoq+47.13%），归母净利润334.69万元（yoy-96.75%）。25年现金分红2亿元，占归母净利润81.1%，延续高分红政策。25年丸美持续锚定大单品战略，搭建多品类协同产品矩阵，升级胶原及四抗套组；恋火年内推出海岛/涂鸦/番红限定系列，结合代言人宣传，助推品牌影响力提升。26年以来丸美小金针次抛/小红笔s肽升级，持续强化品牌眼部护理心智，恋火上新气垫/粉饼产品强化底妆品类建设、更多代言人合作有望持续提升品牌声量。我们预计公司大单品策略下有望持续发挥规模效应，26年丸美与恋火有望双翼齐振，费用率控制下盈利能力或有优化。维持“增持”评级。
　　主品牌驱动增长，核心品类表现强劲
　　丸美品牌25年实现收入25.47亿元/yoy+23.9%，收入占比74%。小金针超级面膜上市即登顶抖音涂抹面膜榜单Top1，胶原及四抗套组等核心产品全面升级，品牌年内荣获“国货眼部护理第一品牌”。恋火实现收入9.06亿元/yoy基本持平，收入占比26%。年内推出海岛/涂鸦/番红等多款限定系列，其中海岛限定系列618期间GMV超3.5亿元，品牌跻身粉底液/粉霜等多项细分榜单TOP1，通过明星代言/定制短剧等内容策略，赋能品牌人群破圈与直播转化。眼部品类收入8.34亿元/yoy+21%，由丸美胜肽小红笔/重组胶原眼膜驱动，护肤品类收入14.29亿元/yoy+27%，由重组胶原系列产品驱动，洁肤品类收入2.8亿元/yoy+16.5%，其他品类收入9.11亿元/yoy-0.2%。
　　线上高增趋势延续
　　线上渠道实现收入30.59亿元/yoy+20.42%，占比89%，丸美在线上保持较好增长，驱动线上渠道增长。公司于线上平台加大资源配置，构建差异化矩阵打法，充分运用各平台属性优势，聚焦核心大单品实施精细化运营，实现货架电商各平台均衡发展，内容电商实现品牌影响力破圈。线下渠道实现收入3.95亿元/yoy-7.46%，占比11%，仍有一定承压。公司依托科研积累推出线下专供新品，构建多元化营销体系，PL恋火品牌线上反哺线下发展。
　　毛利率略有提升，费用率有所提升
　　1）毛利率：全年公司录得毛利率74.29%/yoy+0.59pct，和去年同期相比略有提升。2）费用率：全年销售费用率59.45%/yoy+4.4pct，主要因线上流量及推广成本持续高企所致，据公司业绩会，25Q4前期投入的推广资金未实现对应业绩收入，导致营收低于预期。管理费用率4.65%/yoy+1pct，主因丸美大厦落成折旧及摊销费用增加所致。研发费用率2.47%/同比基本持平。
　　盈利预测与估值
　　考虑到市场竞争环境及公司销售费用率仍在提升，我们调低26-27年归母净利润至3.53/4.78亿元（较前值yoy-24.6%/-14.7%），引入28年归母净利润5.63亿元。可比公司26年iFinD一致预期PE均值24x，考虑到公司大单品战略下规模效应仍有释放空间，公司处眼部护理龙头地位，给予公司26年38倍PE，下调目标价至33.44元（前值44.46元，对应38倍26年PE），维持“增持”评级。
　　风险提示：销售费用率大幅提升；市场竞争加剧；新品销售不及预期。