2025年收入增长，盈利性改善。耐世特2025年收入45.8亿美元，同比增长7.2%。就有利外币换算和商品补偿增加进行调整后，收入增长6.9%，跑赢市场320个基点。分产品看，EPS/CIS/HPS/DL等产品收入分别为31.3/4.6/1.8/8.1亿美元，同比增长8%/5%/3%/5%。北美/亚太/EMEASA/其他地区收入占比分别为50%/32%/17%/1%。订单方面，公司2025年新增49亿美元订单，基本符合此前的指引，其中包括两个中国新能源汽车制造商的线控转向订单。公司预计2026年全年收入有望创历史新高。
　　盈利性上看，公司2025年毛利率同比提升0.9pct至11.4%，毛利润同比增长17%至5.2亿美元。经调整EBITDA为4.7亿美元，同比增长11%，EBITDA利润率为10.3%，同比提高0.4pct。北美/亚太/EMEASA地区EBITDA利润率分别为7.6%/16.6%/8.6%。盈利能力的提高主要是由于销量增加、效率及绩效提升带动，部分被北美区陷入困境的供应商成本抵消。耐世特2025年归母净利润同比大幅增长65%至1.02亿美元，归母净利润率同比提升0.8pct至2.2%。2025年，公司将派息率从35%提升至45%，年度派息4600万美元。
　　线控转向受益于L4持续发展。在L4能力的车型上，尤其是没有方向盘的车型上，线控转向系统将成为必要配置。特斯拉专为L4打造的Cybercab首台车已经从德州超级工厂下线，该车型无方向盘、无脚踏板、无后视镜，并将在4月量产。耐世特的线控转向系统当前已获得一些优质订单，其在2024年已获的电动车龙头及中国主机厂订单，即将落地；此外，公司在2025年还获得了该中国主机厂客户的第二个订单，以及另一家领先中国主机厂的首个线控转向订单，包括手端模拟器和轮端执行器。
　　EMB方面，公司在2025年4月发布相关技术，当前已在中国牙克石完成第二次冬季测试，正在进行客户验证、推进工业化及耐久性验证。已有超17家主机厂客户参与测试，并给出了积极的反馈。
　　亚太地区有望持续增长。公司2025年在亚太地区获得大约15亿美元的收入，连续4年创历史新高，2025年投产的57个项目中有48个项目是在亚太区投产。订单和收入高增长的同时，公司在亚太地区持续完善产能建设，2025年1月投产常熟制造与技术中心，占地9万平米，提供齿条EPS、双小齿轮EPS、线控转向、后轮转向、线控制动等。2026年3月30日，耐世特泰国工厂正式落成，初期将专注于生产管柱式EPS。公司预计柳州新工厂和苏州新工厂将于2026H2投产，更好配套亚太客户的需求，以把握中国新能源汽车的成长机会。并且，相比较其他市场，亚太地区的利润率明显更高，2025年北美/亚太/EMEASA地区EBITDA利润率分别为7.6%/16.6%/8.6%。我们预计，随着公司持续推动亚太收入占比的持续提升，盈利性也有望进一步改善。
　　投资建议：我们认为公司收入端长期有望乘电动化及智能化大势，保持稳健增长，并有望成为线性转向系统量产第一梯队。我们预计公司2026-2028年收入分别为49/52/54亿美元，归母净利润为1.4/1.7/1.8亿美元，同比+40%/+20%/+6%。我们给予公司目标价7.12港元，对应26年16x P/E，维持“买入”评级。
　　风险提示：盈利性恢复慢于预期、新能源车渗透率提升不及预期、高阶智能驾驶落地速度慢于预期、汇率风险、通胀影响超出预期风险、美国新能源汽车政策风险。