核心观点
　　药明康德2025年业绩再次实现高质量增长，持续优化生产工艺和经营效率，叠加后期和商业化项目收入占比提升推动产能效率提高，带动盈利能力进一步提升。2025年持续经营业务收入同比+21.4%，经调整Non-IFRS净利润同比+41.3%达到149.57亿元，整体符合预期。同时公司剥离临床CRO/SMO业务，进一步聚焦主业。展望2026，公司将加速推进全球产能建设，随着在手订单转化及化学业务项目的持续推进，在收入保持强劲增长的同时（收入增速指引18%-22%），盈利能力有望保持韧性。
　　事件
　　公司发布2025年年报，业绩符合预期
　　2025年，公司顺利应对市场竞争和政策环境变化，利用行业领先的技术及执行效率优势，实现持续经营业务收入434.2亿元，同比增长21.4%；其中化学业务增长25.5%，系小分子CDMO、大分子TIDES等板块订单高速扩张，产能利用率和效率不断提升。同时，公司持续优化业务结构，后期项目占比进一步提升，扣非净利润保持强劲增长。2025年度现金分红总额67.6亿元，叠加A股回购注销20.0亿元，合计87.6亿元，占归母净利润45.7%。展望2026，持续的在手订单增长为收入的可持续增长夯实基础。2026年公司将在全球主要生产基地推进产能与工艺升级，确保其在变化的市场环境中保持全球领先的核心竞争力。
　　简评
　　一、2025业绩亮点：在手订单保持强劲增长，盈利能力显著提升
　　2025年，公司聚焦核心CRDMO业务模式，面对全球Tides及新药物形式需求爆发的以及动荡的外部环境下、公司行业领先的技术升级、产能扩张和高质高效的交付能力共同推动了在手订单持续的强劲增长和利润水平的进一步提升。公司小分子CDMO管线持续扩张，D&M及TIDES业务增长强劲，驱动业绩提升；测试及生物学业务同比保持稳健增长。2025年公司实现营收454.46亿元，同比增长15.84%，其中持续经营业务收入434.21亿元，同比增长21.40%。实现归母净利润191.51亿元，同比增长102.65%，经调整Non-IFRS归母净利润149.6亿元，同比增长41.3%；单Q4公司实现营收125.99亿元，同比增长9.19%，经调整Non-IFRS归母净利润44.09亿元，同比增长36.24%。利润端加速增长主要由于公司持续优化生产工艺和经营效率带来的盈利能力提升以及临床后期和商业化项目占比提升带来的产能利用率提高。归母净利润增长更快主要由于公司出售联营企业W uXiXDC部分股权以及剥离部分业务的收益。截至2025年末持续经营业务在手订单580.0亿元，同比增长28.8%，剔除汇率影响增长超过30%，其中TIDES在手订单同比增长20.2%，小分子D&M订单增速在30%+。同时公司指出未来12个月内在手订单的转化大概在70%，在手订单的持续增加和转化为公司26年业绩提供了有力保障。
　　二、2026年展望：在手订单及商业化项目占比持续提升为增长提供稳健支撑，盈利能力有望保持韧性
　　截至2025年末持续经营业务在手订单580.0亿元，同比增长28.8%，剔除汇率影响增长超过30%，在手订单的持续增加为公司26年业绩提供了有力保障。展望2026年，随着在手订单向收入转化，D&M管线后期及商业化项目持续推进，公司预计持续经营业务收入增速将维持高位，同比增长18%-22% （扣除汇率影响约22%-26%），整体收入达到513-530亿元。同时公司深入推进精细化管理和运营，不断提高经营效率，叠加产能利用率提升和规模效应显现，盈利能力有望保持稳定且有韧性。其中Tides板块订单规模达到约200亿水平，公司预期26年板块同比收入增速在30-40%。2025年公司经调整经营现金流166.7亿元（同比+39.1%），2026年资本开支规划为65-75亿元，预计2026年经调整自由现金流将达到105-115亿，为后续的全球产能扩张和业绩增长奠定坚实基础。
　　三、分板块业务分析：化学业务保持强劲增长，商业化收入占比持续提升，出售CRO/SMO聚焦主业
　　化学业务：25年实现收入364.7亿元，同比增长25.5%。得益于海外商业化项目占比的持续提升及生产效率的进一步优化，2025全年毛利率达到51.2%，对比24年45.7%及1H2548.3%的毛利率均实现进一步提升，经调整Non-IFRS毛利率持续提升至52.3%，同比+5.9pts。分阶段看，2025年R端合成并交付超过44万个新化合物，同时向D转化分子310个，公司D&M管线新增分子839个，其中商业化和临床III期阶段合计增加22个项目，是D&M业务收入增长的重要动力。TIDES业务受益于行业需求保持高速增长，2025年实现收入113.7亿元，同比增长96.0%。截至2025年末，TIDES在手订单同比增长20.2%。TIDESD&M服务客户数量同比提升25%，服务分子数量同比提升45%。
　　测试业务：25年实现收入40.4亿元，同比增长4.7%，保持稳健增长，经调整Non-IFRS毛利率受此前行业竞争带来的订单价格影响同比下降5.7pts。2025年下半年公司顺利完成出售中国临床研究服务业务（临床CRO+SMO）股权，持续聚焦核心CRDMO业务模式，有助于在经营层面提升整体盈利质量。
　　生物学业务：25年实现收入26.8亿元，同比增长5.2%，较2024年恢复正增长。受市场价格因素影响，2025年WuXi Bio