事件：公司发布25年业绩公告，25年实现营收72.2亿元，同比+15.3%；归母净利润14.3亿元，同比+33.4%。其中25H2实现营收37.4亿元，同比+12.4%，归母净利润6.9亿元，同比+54.9%，剔除24H2金融资产计提减值，25H2归母净利润同比+22%。
　　点评：
　　市场担忧蔬菜制品降速，我们认为25H2蔬菜制品表观增速降速主要系春节错期，26年魔芋制品有望实现平稳高增。25年面制品/蔬菜制品/其他分别同比-4%/+34%/-28%，其中25H2同比-5%/+26%/-5%。辣条和豆制品等下滑主要系公司25Q2主动调整长尾SKU优化产品结构，我们认为公司逐步丰富面制品的口味，26年面制品有望恢复平稳向上。市场担忧蔬菜制品降速，我们认为25H2蔬菜环比降速主因春节错期，公司新推出舂鸡脚、牛肝菌等新口味，26年魔芋品类有望延续较快增速。其次，公司近期推出臭豆腐等新品，建议关注后续的发展。
　　经销商提质，线下精耕，25H2线上海外增速快于大盘。截至25年底，公司经销商数量为1633家，相比24年减少246家，我们预计主要系2025年公司持续优化经销商结构和质量。公司持续推进渠道深耕，我们预计公司的单点卖力在深度分销下持续提升。公司积极深化零食量贩等新兴渠道布局，推动全渠道战略布局。25H2公司线上实现收入4.1亿元，同比+15%，扭转25H1下滑趋势。海外公司持续推动本地化消费，25H2海外实现收入0.64亿，同比+44%。
　　25年公司实现净利率19.8%，在魔芋原材料成本相对高位下净利率同比仍提升表明公司经营韧性。25年公司实现毛利率48.0%，同比-0.1pct，面制品/蔬菜制品毛利率分别为48.7%/47.9%，同比+1.3pct/-1.6pct，蔬菜制品毛利率下降主要系魔芋原材料成本价格高位，但25H2蔬菜制品毛利率环比提升2.6pct，得益于供应链的降本增效，对冲了部分原材料价格上涨的风险。25年销售费用率/管理费用率分别为16.2%/5.8%，同比-0.2pct/-2.0pct，25H2销售费用率同比有所增加，我们预计主要系公司增加了市场费用的投放等。
　　盈利预测与投资评级：展望后续，辣条25年短期调整不影响长期扩口味提升体量的逻辑，我们预计辣条业务26年有望逐步企稳向上；魔芋产品麻酱口味快速放量，持续推出牛肝菌、舂鸡脚等新口味，有望在26年贡献增量。中期来看，魔芋制品可塑性+调味性好，“辣+爽”特点显著区别于别的零食品类，有望成为类似薯片、奥利奥等经典品类，看好魔芋超级品类红利持续兑现。长期来看，公司具备较好的产品创新能力、较强的渠道势能、优秀的营销基因，打造大单品的能力在辣条、魔芋品类上持续被验证，后续公司有望推出新大单品，在公司布局更为全面的渠道网络支撑下，大单品打造速度有望提升。面制品、魔芋均为零食赛道长周期品类，公司基本盘稳健，行稳致远。我们预计26-28年公司营收为83.8/96.4/107.9亿，归母净利润为16.9/19.9/22.5亿。公司25年全年分红率60%，账上现金充分，属于典型的大单品型消费品公司，维持“买入”评级。
　　风险因素：魔芋原材料价格进一步上涨、面制品品类周期向下、大单品竞争应对不足、食品安全问题