事件：公司25年实现营收57.64亿元人民币（YoY+15.0%）；实现毛利润42.55亿元（YoY+22.3%），对应毛利率73.8%，同比提升4.4pct，游戏业务毛利率提升至67.4%，TapTap平台毛利率提升至86.2%。实现归母净利润15.35亿元，实现经调整归母净利润16.29亿元（YoY+85.7%），对应利润率28.3%。
　　游戏长线运营能力已验证，关注储备游戏上线表现。25年游戏业务收入37.96亿元（yoy+10.5%），其中游戏运营收入37.24亿元：1、网络游戏收入35.96亿元（yoy+8.4%），主要来自自研游戏《仙境传说M：初心服》《心动小镇》《火炬之光：无限》的收入增加。老游戏方面：25年收入贡献前五大游戏为《心动小镇》《出发吧麦芬》《火炬之光：无限》《仙境传说M》《伊瑟》，《心动小镇》于26年初在海外市场推出国际服，上线次月即跃升至sensor tower收入榜第11位；《出发吧麦芬》25年用户数及收入较24年显著下降；25年底公司收购了《火炬之光：无限》相关的游戏IP和无形资产，未来或通过赛季更新吸引新玩家；《仙境传说M》于24年4月在中国境内推出初心服版本，25年2月/4月/8月分别在东南亚/中国港澳台/其他海外市场上线；《伊瑟》于25年9月在中国国内市场及东亚市场上线，整体已处于成熟期。新游戏方面：公司有两款网络游戏处于研发阶段，25年12月公司首款RO开放世界MMO续作《仙境传说RO：守护永恒的爱2》亮相测试，考虑到前作已积累近9年核心用户基础，该产品有望借势IP情怀贡献增量。公司持续投入游戏研发，截止25年底游戏研发人员达788名，同比增加64人。2、付费游戏收入1.28亿元（yoy+15.6%），主要系《大侠立志传》与《火山的女儿》带动了整体表现。
　　TapTap收入稳健增长，生态完善反哺平台。25年TapTap广告收入为19.68亿元（yoy+24.7%），中国版MAU为4497万人，同比增长2.1%，收入增长更多得益于算法提升。产品侧，公司推动了更多的游戏接入TapSDK与生态服务，实现了账号-游戏-数据的互联互通；将用户沉淀的数据反哺社区，推动社区产出差异化的内容，也在TapTap中加入了人工智能助手的模块。此外，25年4月正式发布TapTap PC版，聚焦服务PC端核心玩家；25年7月正式发布TapTap小游戏；26年1月，公司启动TapTap Maker的邀请测试，通过AI技术帮助开发者以更低成本创造游戏。更多小游戏的涌现，有望和TapTap平台及其Dirichlet广告聚合平台形成协同。
　　盈利预测、估值与评级：心动公司自研游戏和TapTap双轮驱动：自研游戏《心动小镇》和《火炬之光》表现亮眼，TapTap收入与利润率持续增长，TapTap maker和PC版为高潜力领域。公司自研游戏发展带动游戏业务毛利率提升，TapTap商业化效率提升，以及营销投放相对克制，维持26-27年归母净利润预测20.7/23.8亿元，新增28年归母净利润预测26.5亿元；维持“买入”评级。
　　风险提示：TapTap商业化不及预期；游戏表现不及预期；AI投入加大。