事项：
　　2025年公司实现总收入50.50亿元（人民币，下同），较2024年的38.85亿元增长30.0%；净利润达到12.05亿元，同比增长36.8%，盈利能力继续提升。公司的毛利率维持在84.2%的高水平，每股盈利为2.46元。
　　平安观点：
　　收入构成上，公司核心的彩妆产品贡献收入29.96亿元，占总收入的59.3%，同比增长30.0%；护肤产品收入18.73亿元，占总收入的37.1%，同比增长31.1%。2025年公司成功开拓了香氛新品类，全年实现收入0.338亿元。此外，公司2025年化妆艺术培训收入为1.47亿元，同比微降2.8%，主要因公司主动控制招生规模及调整收费模式所致。截止2025年12月31日，公司拥有469个在售单品，包含381个彩妆单品和56个护肤单品，并推出了“国韵凝香”、“闻道东方”香水系列及“大地眼影”等联名产品，持续丰富产品矩阵。
　　公司的销售网络呈现线上线下均衡态势。线上渠道收入达24.77亿元，占总收入的50.5%，同比较大幅度增长38.8%，主要得益于在天猫、抖音等平台的深度运营。线下渠道收入为24.26亿元，占比49.5%，同比增长24.5%。线下渠道的基石——自营专柜网络持续优化，2025年公司同店可比专柜平均销售收入从2024年的480万元提升至560万元，增长16.7%。
　　截至2025年12月31日，公司的品牌专柜已覆盖全国131个城市，总数达445个（其中自营专柜412个），并配备了超过3,300名专业美妆顾问。2025年公司成功入驻北京SKP、杭州大厦、杭州万象城、重庆星光68百货、香港地区海港城等高端商场，其中香港海港城专柜是公司在境外开设的首个品牌形象专柜，标志着国际化战略的启动。截止2025年期末，公司在天猫网店拥有超过800万名粉丝，抖音主业拥有超过622万名粉丝。2025年公司线上和线下渠道复购率分别为30.3%和36.5%，相较上年同期均有提升，总体复购率也从2024年的30.9%上升至2025年的33.3%。
　　投资建议。2025年毛戈平公司通过线上渠道的高速增长、线下高端网络的加密与升级、以及成功拓展香氛新品类，实现了收入和利润的强劲双增长。公司品牌理念持续通过联名活动与系列产品输出（美承东方第三回《荒野之花》品牌文化实践项目等和“国韵凝香”、“闻道东方”等高端香水系列及与中国国家地理杂志联名推出大地眼影系列），品牌维持高增长的同时保有高势能。我们上调2026-2027年业绩预测至15.8、20.2亿元（此前分别为15.3亿元和19.6亿元），并增加2028年业绩预测为25.3亿元。对应当前市值（对应2026年3月27日市值）分别约20.4、16.0、12.7倍PE。我们看好公司在国货美妆中的高端和稀缺性，结合当前估值水平及市场环境情况，维持“推荐”评级。
　　风险提示。1.宏观经济波动及消费者行为变化影响。宏观经济及消费者行为变化对美妆在内的可选消费有一定影响，若经济环境波动则影响消费意愿，进而进一步对公司业绩造成不利影响。2.对核心人物依赖度较高的风险。公司业务经营及增长前景很大程度上依赖创始人毛戈平先生及其他管理层成员的经验及能力，如未来该等核心人物停止提供服务可能扰乱公司经营并影响有效执行业务战略的能力。3.供应链风险。公司委托ODM/OEM供应商参与设计、开发和生产产品，若相关供应商供给不足或出现产品质量问题，可能会影响公司业绩表现甚至损害品牌。4.新产品推广不及预期，新渠道拓展不力等，对外投资和扩张不及预期。行业变化相对较快，如相关新渠道拓展或适应不及预期、新产品、新品牌发展不力则影响公司成长；公司未来有对外扩张规划（如海外扩张、品牌投资等），可能有不及预期风险。