2025年公司核心净利润增长13.9%，多品牌矩阵驱动高质量增长。2025年公司收入增长13.3%至802.2亿元，不包括由Amer Sports上市及配售权益摊薄所致的非现金盈利的归母净利润增长13.9%至135.9亿元。其中，毛利率较低的电商业务占比持续增加等原因导致毛利率同比下降0.2个百分点，但通过严格的成本管控与运营提效，经营利润率同比提升0.4个百分点至23.8%；存货周转天数同比增加14天至137天，应收和应付账款天数保持稳定，经营现金流入净额约为210亿元，净现金约为317亿元；全年延续较高派息率50.1%，并于年内购回约为港币16.8亿元的股份。2025下半年实现收入增长12.4%，其中毛利率和经营利润率分别同比上升0.3和0.1个百分点，核心净利润同比增长13.3%。
　　安踏增长稳健，FILA盈利提升，其他品牌高速增长。2025年安踏/FILA/其他品牌收入347.5/284.7/170.0亿元，同比增长3.7%/6.9%/59.2%，经营利润率分别同比-0.3/+0.8/-0.7个百分点至20.7%/26.1%/27.9%。分品牌看，1）安踏品牌竞技场旗舰店和Palace店月均店效分别突破300万/80万元，改造灯塔店300家，PG7、C-家族年销量分别增长110%和240%；2）FILA品牌由专业运动系列和鞋商品推动增长，老爹鞋家族全年销量近千万双；3）迪桑特和可隆流水分别成功突破100亿和60亿；4）Amer Sports业绩增长迅速；5）集团于2025年6月完成对德国户外品牌JACKWOLFSKIN的收购；6）集团拟收购全球知名运动品牌PUMA29.06%的股权，成为其单一最大股东，持续围绕全球化能力建设进行长期投资。
　　管理层对体育行业与公司的发展保持信心。管理层在业绩会上表示，看好中国运动消费的前景，指引2026年安踏品牌流水增长低单位数，经营利润率达20%左右；FILA品牌增长中单位数，经营利润率达25%左右；其他品牌（不含狼爪）增长超过20%，经营利润率25%以上。
　　风险提示：宏观经济疲软；渠道转型不及预期；系统性风险。
　　投资建议：看好集团多品牌运营能力和全球化布局，持续在行业保持领先地位。2025年公司业绩稳健增长，各品牌分部均展现出良好发展势头，特别是其他品牌分部的高速增长和新收购品牌的整合为未来发展注入新动能。基于公司强劲的业绩表现和未来的战略布局，我们小幅上调2026-2027年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为139.8/157.3/175.1亿元（2026-2027年前值为139.3/155.8亿元），同比增长2.9%/12.5%/11.3%。维持107-112港元目标价，对应2026年20-21XPE，维持“优于大市”评级。