业绩简评
　　公司于3月25日公布2025年年报。全年实现营收802.2亿元，同增13.3%，不包含Amer Sports上市收益的归母净利润135.9亿元，同增13.9%，多品牌矩阵保持快速发展趋势。公司2025年预计总计派发股息2.45港元，派息率为50.1%。
　　经营分析
　　安踏主品牌：渠道布局优化。25全年安踏主品牌营收为347.5亿元，同增3.7%，线下通过差异化业态创新推动零售升级，超级安踏店效稳健增长，安踏冠军店效超50万，同时有效提升品牌在菁英户外、潮流时尚市场影响力。商品创新方面，推出多项爆款商品，形成跑鞋三大IP，其中PG7、C家族系列销量分别突破400万双、120万双。安踏海外门店已达241家，同比增长25家。
　　FILA：提升运动心智，拓宽爆品矩阵。FILA品牌营收为284.7亿元，同增6.9%，其中鞋类拉动明显，新推出FILAVetta驱动老爹鞋家族销量近千万双。同时进一步强化战略聚焦，网球战略推出显著带动网球销量及声量，高尔夫及冰雪领域也通过赛事合作等持续强化影响力。
　　其他品牌：店效持续增长，品牌心智显著提升。其他品牌营收为167.0亿元，同增59.2%，合计占比达15.1%（+6pct），分品牌均表现亮眼。迪桑特与可隆品牌高店效模式持续，其中迪桑特流水首次成功突破百亿；可隆将店铺布局全国化，深耕户外场景，25年为集团增长最快的品牌。
　　控费效果良好，盈利水平稳健。公司全年毛利率为62.0%，同比下降0.2pct，其中安踏主品牌毛利率下降0.9pct，FILA毛利率下降1.4pct，主要系电商渠道占比提升。25年销售费用率同比优化0.74pct至35.47%，控费效果良好。不包含Amer Sports上市收益净利率略有提升。
　　展望2026年：多品牌矩阵有望维持稳健增长。我们预计2026年安踏主品牌实现低单以上流水增长，经营利润率约20%。FILA实现中单位数增长，经营利润率约25%。其他品牌实现20%以上增长，经营利润率维持在25%以上。1）安踏主品牌持续拓展安踏冠军、超级安踏等渠道，同时电商渠道增速有望回暖。2）FILATopia首店于2025年12月落地西安赛格国际购物中心，2026年有望延续增长势能。3）迪桑特、KOLON受益于户外赛道景气度仍有望保持快速增长，未来更多聚焦店效增长。4）狼爪目前仍在调整过程中，26H2可能中国区有新产品新店型推出。综合来看，多品牌爆款矩阵与DTC模式有助于公司保持增长韧性。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司展现了良好的经营韧性，体现出优秀的运营水平，我们预计2025年公司多品牌矩阵将继续发力。我们预计2026-2028年EPS为5.02/5.25/5.64元；PE分别为13/12/11倍，维持买入评级。
　　风险提示
　　消费复苏不及预期、超级安踏等店效爬坡不及预期