金山办公2025年实现营收59.29亿元（yoy+15.78%），归母净利18.36亿元（yoy+11.63%），扣非净利18.03亿元（yoy+15.82%）。其中Q4实现营收17.50亿元（yoy+17.16%，qoq+15.06%），归母净利6.58亿元（yoy+8.73%，qoq+52.59%）。公司25年营收加速增长主要得益于AI战略顺利推进，个人端WPSAI月活超8013万，企业端WPS 365加速向企业级智能办公平台演进。看好公司数据及卡位壁垒，维持“买入”评级。
　　2C：用户规模稳步扩大，AI功能带动付费意愿提升
　　25年WPS个人业务营收36.26亿元（yoy+10.42%），其中25Q4 WPS个人业务营收同比+14%（25Q1、25Q2、25Q3增速为11%、6%、11%），增速环比向上。个人订阅业务增长主要得益于用户规模扩大及用户付费意愿提升。截至25Q4，WPSOffice全球月活设备数6.78亿（yoy+7.29%），其中PC版3.29亿（yoy+13.18%），移动版3.49亿（yoy+2.28%）。截至25Q4，WPS个人业务国内付费用户数达4,615万（yoy+10.67%），海外付费用户达285万（yoy+63.39%）。我们认为，伴随AI功能成熟度提升，WPS个人业务的用户规模及付费率有望持续增长，看好后续成长空间。
　　2B：WPS 365营收yoy+65%，WPS软件稳健增长
　　25年公司WPS 365业务、WPS软件业务营收为7.20、14.61亿元，分别同比+64.93%、+15.24%。1）WPS 365：WPS 365以AI为核心完成全域升级，公司陆续推出企业AI搜索、智能知识基座、数字员工等功能，强化非结构化数据处理与AI协同能力，持续拓展应用场景；25年新增中国移动、山东能源、海关总署、青海省人民政府、东方财富等多家标杆企业客户；2）WPS软件：得益于信创招标及确收节奏顺利推进，WPS软件业务实现稳健增长；同时公司政务AI产品持续迭代，推动AI能力在公文处理、知识管理等场景落地。WPS 365正向企业级智能办公平台演进，我们认为，公司有望凭借非结构化数据处理优势，加速民企、外企、地方国企等客户拓展。
　　AI战略顺利推进，海外业务稳步放量，看好公司远期成长空间
　　公司坚定推进AI战略，持续扩大研发投入，25年公司销售/管理/研发费用率为19.22%、7.99%、35.34%，分别同比-0.14、+0.13、+2.23pct。得益于AI战略顺利推进，25年底公司WPSAI月活超8013万，同比+307%；WPSAI服务产生的日均词元（Token）调用量超过2000亿，同比增长超12倍。同时，公司海外业务布局加速拓展，25年公司WPSOffice海外月度活跃设备数达2.45亿，海外业务收入达4,106万美元。我们认为，公司作为国内办公软件龙头，有望凭借AI布局+业务出海进一步打开成长空间。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司研发投入持续扩大，我们下调公司26-27年归母净利润至22.08/27.58亿元（较前值分别调整-4.58%/-6.18%），预计28年归母净利润为33.73亿元（三年复合增速为22.46%），对应EPS为4.76/5.95/7.28元。参考可比公司26E 12.3xPS（Wind一致预期），考虑公司卡位优势与产品优势，给予公司26E 20x PS，对应目标价302.22元（前值380.64元，对应26E 25xPS），维持“买入”评级。
　　风险提示：付费用户增长不及预期、AI商业化不及预期。