事件：公司25Q4净利润3.6亿元，营收210.3亿，Q4毛利率15%，其中整车毛利率约12%，首次全年盈利。25年全年营收647.3亿元，同比翻倍，主要是受新车上市拉动。全年Non-GAAP净利10.8亿元，同比+34.3亿元。
　　公司处于新品周期，将全面覆盖10-30万元价格带，有望驱动销量持续突破。公司新车型发布节奏明确，A10将于3月底正式上市；D平台首发车型D19预计于4月启动销售；A05与D99则计划在6月中下旬至7月初推向市场。我们认为，这四款新车上市后将构成完整的ABCD品牌矩阵，公司将全面覆盖10-30万元的价格区间。预计26年存量车型与新增车型销量占比为6:4。
　　海外渠道持续布局，产品加速出口海外。1）渠道方面，公司2025年出口量为新势力第一，超6.7万辆。2026年欧洲网点将超800家，南美、亚太渠道将大幅增加。2）产品导入及本地化方面，T03/B10/C10已在海外销售，且在西班牙的本地化项目首个车型B10将于今年10月正式量产，公司预计今年Q2将lafa5推向全球市场。2026年1-2月公司已出口2.43万台，我们认为全年出口销量大概率在15-20万台之间。
　　26年销量百万目标不变，维持净利润50亿指引。1）销量方面，公司维持目标100万辆不变（含海外销量）。2）公司维持2026年净利润50亿元目标不变。研发费用因新平台/技术投入及人才引进将上升，营销费用也将上升但单车营销费用将明显下降。3）公司指引Q1因销量环比下滑，毛利率将下降。上游原材料涨价为阶段性波动，公司将通过提升自研自制比例（如三电、座椅、保险杠等）有效对冲，对2026年毛利率影响有限。
　　投资建议：公司为国内头部新势力车企，25年受新车销量拉动实现量利双增。我们认为，公司26年仍处强势新品周期，有望实现利润目标。预计公司26-28年营收1056/1309/1543亿元，归母净利46/75/103亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：汽车消费不及预期、竞争加剧风险、原材料价格波动风险。