事件：公司公告25年全年业绩，25年实现收入73.66亿元人民币（yoy-9.3%，彭博一致预期73.65亿）；毛利润33.97亿元，同比下降13.4%，对应毛利率46.1%（yoy-2.2pct，彭博一致预期49.3%）；归母净亏损7.76亿元（vs 2024年亏损2.09亿元），亏损扩大主要系新丽传媒相关商誉减值亏损约18.13亿元所致，叠加2024年已计提的减值11.05亿元后，新丽传媒商誉已于2025年末全部出清；实现经调整归母净利润8.58亿元（yoy-24.8%）。
　　点评：在线阅读业务保持稳定。25年在线阅读收入达40.47亿元，同比基本持平，占总收入比例提升5.3pct达54.9%。自有平台产品收入同比增长0.9%至35.62亿元，主要得益于内容运营和高质量内容持续产出；腾讯产品上的自有渠道收入同比下降22.3%至1.91亿元，因内容分发优化导致新用户获取减少；第三方平台收入同比增长15.7%至2.94亿元，因与第三方分发伙伴合作扩大。IP创作生态持续扩容，25年新增作家达40万；起点读书平台APP新增均订阅过10万的作品同比增长40%，并首次诞生2部突破30万均订阅的作品。
　　IP生态多元变现，衍生品实现高增长，短剧与漫剧成为新的增量。1）衍生品业务表现突出，25年GMV突破11亿元（vs 2024年GMV为5亿元）。公司在产业链的各个维度全面拓展：产品端持续拓展贵金属、潮玩、手办、一番赏等多元品类；渠道端形成“自营直播+旗舰店+小程序+线下门店”的立体网络，提升触达能力；生态端则与200多家头部消费品牌达成授权合作，推动IP向更广泛的生活消费场景渗透。2）短剧方面，25年上线超120部短剧，精品化战略成效显著，标杆项目最高流水突破8,000万元，题材从言情拓展至年代剧、古装剧等多个领域。3）AI漫剧为25年下半年推出的全新业务，已上线近千部作品，收入突破1亿元。新丽传媒方面，26年预计上线6-8部电视剧，26年初已上线《年少有为》《除恶》，有望上线《尚公主》《千里江山图》《刑警时刻》《爱情没有神话》《此刻的生活》《剑来》，电影《年夜饭》《神探》预计于今年上映。
　　AI技术贯穿IP全产业链，海外业务受益AI翻译提效。公司在网文创作、IP筛选、漫剧制作、海外拓展等环节全面融入AI。作家助手集成“妙笔通鉴”智能引擎，可实现千万字级网文深度理解，已向全行业开放；版权助手工具精准链接下游需求，加速优质IP筛选；漫剧助手接入多家多模态大模型，支持从文本到画面的全流程工业化生产。截至25年底，WebNovel平台AI翻译作品累计超17,000部，相关收入同比增长39%，贡献平台超过1/3总营收。
　　盈利预测、估值与评级：阅文是稀缺的IP全产业链头部公司，在线阅读业务维持稳定；受益于短剧、漫剧、IP衍生品等新业务表现亮眼，阅文自有侧利润有望持续改善。考虑新丽剧集上线进度具备不确定性，以及电影因未成片无法预测业绩，基于保守原则下修26-27年经调整归母净利润预测至14.3/15.8亿元（较上次预测-6%/-5%），新增28年经调整归母净利润预测16.9亿元，维持“增持”评级。
　　风险提示：内容监管政策趋严；IP授权不及预期；衍生品、漫剧等新业务进展不及预期；新丽影视剧上线进度不及预期。