核心观点：2026年2月CPI同比大幅上涨至1.3%（近三年新高），或主要受春节错月低基数、消费需求释放及食品价格由负转涨等因素推动，核心CPI创下2019年3月以来最高值，基期轮换影响较小；同期PPI同比降幅收窄至-0.9%，环比连续5个月正增长，或受益于生产资料改善、上游行业支撑及输入性因素双向提振，美伊战争或进一步推动其降幅收窄。债市供给压力好于预期，经济增长存在一定压力，长债风险较低、收益率有望下行，建议关注长久期债券投资机会。
　　CPI同比大幅上涨，创下近三年新高。2月CPI同比上涨1.3%，较上月（0.2%）扩大1.1pct，为近三年来最高水平。2月CPI超季节性上涨或主要在于春节错月形成低基数效应；春节假期较长带动消费需求充分释放，尤其是服务消费大幅回暖；食品价格部分受春节影响由负转正。2月食品价格同比上涨1.7%，较上月+2.4pct，食品对CPI同比的上拉影响至0.3pct，成为CPI上涨的重要支撑；非食品价格同比上涨1.3%，较上月0.4%上升0.9pct。扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.8%，较上月+1.0pct，创下2019年3月以来最高值。2月服务项目同比上涨1.6%，较上月+1.5pct，已连续12个月正增长。2026年1月开始编制和发布以2025年为基期的CPI，本次基期轮换对CPI各月同比指数的影响平均约为0.06个百分点。
　　1)食品价格“由负转涨”，能源拖累有所缓解。食品价格中鲜菜价格同比上涨10.9%，较上月+4.0pct，或因春节期间消费需求集中释放，叠加部分地区低温天气对生产储运的小幅影响，近四个月价格保持高位运行。畜肉类价格同比下降2.7%，降幅较上月收窄3.4pct，其中猪肉价格同比下降8.6%，降幅较上月收窄5.1pct，或反映畜禽产品消费供需关系有所改善。受国际地缘政治冲突升级影响，国内汽油价格环比上涨3.1%。26年以来国际原油价格受供应端扰动有所上行，2月国内能源价格环比改善，有效对冲了部分同比降幅。
　　2)核心CPI大幅攀升。工业消费品端，黄金饰品价格同比涨幅扩大至76.6%，环比上涨6.2%，或主要受国际金价高位运行、地缘政治冲突加剧推动，成为工业消费品价格上涨的核心驱动力之一。服务端表现亮眼，成为拉动CPI上涨的关键力量，超季节性上涨，影响CPI同比上涨约0.75个百分点。2月恰逢春节假期且假期较长，消费需求集中释放，飞机票、交通工具租赁、旅行社收费和宾馆住宿价格由上月下降转为分别上涨29.1%、19.8%、12.5%和5.4%，四项合计对CPI同比形成显著拉动。
　　PPI同比降幅收窄，环比正增长。2026年2月PPI同比-0.9%，降幅较1月收窄0.5pct，延续自2025年12月以来的降幅收窄态势，已连续3个月收窄；环比+0.4%，涨幅与1月持平，连续5个月保持正增长，或反映工业品价格稳健回升态势进一步巩固。其中生产资料同比-0.7%，较1月的-1.3%降幅收窄0.6pct，成为拉动PPI同比改善的核心力量；生活资料同比-1.6%，较1月的-1.7%降幅微收窄0.1个百分点，整体表现平稳，变动幅度相对温和。美伊战争带动能源、有色金属等大宗商品价格上涨，可能使得PPI同比降幅继续收窄。2026年1月份开始编制和发布以2025年为基期的PPI，本次基期轮换对PPI各月同比指数影响平均约为0.08个百分点。
　　1)国内政策与新兴需求双重支撑，上游行业价格改善力度增强。与1月相比，2月国内宏观政策集成效应持续显现，叠加算力增长、绿色转型等新兴需求拉动，上游行业价格呈现更积极变化。一方面，煤炭行业供需格局持续优化，2月煤炭开采和洗选业价格同比降幅较1月收窄2.8pct。另一方面，“内卷式”竞争综合整治成效进一步凸显，光伏设备及元器件制造价格同比上涨3.2%，涨幅较1月扩大2.7pct；锂离子电池制造价格由1月的同比下降1.1%转为上涨0.2%，为月度同比连降33个月后首次转正。算力增长带动计算机通信和其他电子设备制造业价格环比上涨0.6%，其中电子半导体材料、集成电路封装测试等细分领域价格环比上涨。
　　2)输入性因素由分化转为双向提振。与1月相比，2月输入性因素呈现明显积极变化，国际大宗商品价格整体上行，形成有色、石油双走强的态势。有色金属领域，受国际有色金属价格持续上行带动，2月国内有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业价格环比分别上涨7.1%和4.6%。1月国际油价下行导致国内相关行业价格承压，而2月国际原油价格上行带动石油和天然气开采业、精炼石油产品制造价格环比分别上涨5.1%和0.7%，由1月的环比下降转为正增长，输入性压力显著缓解，形成与有色金属协同上涨的良好格局。
　　债市供给压力好于预期，供求关系可能会改善，长债调整或是机会。26年消费政策支持力度有所回落，消费、投资增长动力不足或使经济增长存在一定的压力。美伊战争带动能源、有色金属等大宗商品价格上涨，可能使得PPI同比降幅继续收窄。今年债市供给或相对有限，供给关系可能会改善，长债收益率可能相对下行。当前交易盘长债持仓仍较少，PPI同比回升为市场普遍预期，长债风险或较低。我们预计10Y国债收益率Q1低点或到1.75%，Q2低点有望到1.70%，30年国债活跃券Q2可能走向2.1%。建