多空交错，债市谨慎定价
　　3月上旬，债市主要定价两大逻辑。一是中东地缘冲突带来的避险情绪升温，二是两会政府工作报告是否存在新的表述或增量政策。多空交织，债市定价趋于谨慎，长端利率维持横盘震荡状态，不过在宽松背景下，短端表现更为占优，利率债曲线整体走陡。此外，随着套息空间重新打开，普信债与二永债延续强势行情。
　　3月中旬起，三个逻辑值得关注
　　一是涨价逻辑。随着3月初伊朗全面封锁霍尔木兹海峡，原油价格迎来飙升，油价的骤变，或在一定程度上加速PPI同比回正节奏。若布伦特原油3月均值分别达到90、100、120美元/桶三种情境，油价对3月国内PPI同比的拉动作用将分别为+0.5pct、+0.7pct、1.2pct，对4月数据的延缓冲击可能达到+0.6pct、+0.8pct、1.4pct，市场或提前开启防御交易。
　　二是机构层面的边际变化。大型银行在二级市场对中长债配置行为经历了三个阶段：1月超买，2月缓买，3月不买。这一过程表征年初抢配渐进尾声，并且随着一级市场供给加速，大型银行逐渐回归二级市场长债卖盘角色。此外，临近季末营收结算时点，银行操作可能转向止盈，减持中长债的诉求上升。
　　三是央行可能“慢回笼”中长期冗余资金。近期央行开始对中长期资金投放实施“慢回笼”操作，如2月的买债规模由1000亿元重新回落至500亿元，3月3M买断式回购净回笼2000亿元，这一边际变化值得关注，关键是观察两会之后资金面的稳定性。
　　“下不动”的状态，需由降息打破
　　基于以上三个逻辑，在没有增量利好的状态下，长端利率可能处于“下不动”的状态。接下来，能够打破利率下界的核心变量，或是降息落地。一季度基本面数据存在偏弱的可能性，不排除数据出炉之后，降息顺势落地，4月或是关键窗口。
　　因而落脚至债市策略，大基调上，箱体思维可能依旧奏效。当10年国债收益率步入1.83-1.85%区间时，或进入长端利率“上不动”的状态，可考虑追加高弹性品种，拔高久期；而当10年国债收益率下至1.75-1.77%区间后，继续下行需要催化剂，可优先考虑止盈长债并且观望，用杠杆+票息策略作为过渡。
　　细化至3月中旬的应对方案，博弈通胀升温，兼顾降息可能。当前债市处于较为纠结的状态，涨价与降息预期并存，因而可优先考虑将组合久期摆布在中性水平，在资产摆布上，同时，考虑到通胀升温的过程中，利率曲线往往呈现平坦化的状态，现阶段可尝试更极致的哑铃策略，即“短+长/超长”的组合。
　　风险提示
　　货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。