投资要点：
　　学习两会政府工作报告，债市需要关注的是财政、货币和通胀层面的线索：（1）财政这一端，在经济增速目标4.5%-5%指引下，政府工作报告对2026年财政赤字和政府新增债务的设置较为中性，基本处于债市预期的范围内，地方置换债和专项债发行期限依然偏长，后续依然要持续关注超长政府债（尤其超长地方债）供需的平衡性。（2）货币这一端，政府工作报告并没有对宽货币传递出更多直接信息，我们偏向于认为如果财政围绕“只增不减”保持相对中性，自上而下推动央行在两会期间或之后落地降息的概率也偏低，降准先落地的概率相对偏高。（3）对于通胀，此次通胀目标维持在2%，且强调通胀目标在“预期引导”上的作用以及现实实现的可能性。年内PPI同比大概率在二季度内转正，且陡峭程度将明显领先于CPI，通胀或主要通过股债风偏影响债市定价，对超长端的扰动或更为明显。
　　财政：支出力度“只增不减”，特别国债使用目标更加明确。2026年赤字率拟按４%左右安排，对应赤字规模5.89万亿元，超长期特别国债拟为1.3万亿，支持大行补充资本的特别国债3,000亿，地方专项债新增规模4.4万亿，合计新增政府债务总规模11.89万亿，比2024年多增300亿。此外，这是首次在两会政府工作报告中细化超长期特别国债的具体投向。整体上，财政力度处于债市预期下沿，但后续依然要关注超长政府债供需的平衡性。从年初以来的发行情况看，地方置换债和专项债发行期限偏长。后续随着超长期特别国债开启发行，债市对大行配置盘久期指标约束的担忧或再度浮现，同时春节假期后已经能够在二级现券买卖数据中观察到大行国债买入期限缩短的迹象。此外，此前债市预期的注资大型险企特别国债并未出现，对年内保险机构资金配债力量的预期也会形成一定扰动。
　　货币：延续适度宽松基调，增量指引有限。此次全国两会政府工作报告对货币政策的提法，基本上和25年四季度货政报告以及26年央行工作会议等的表述保持一致。具体对于宽货币落地的时间节点，由于政府工作报告并没有传递出更多的直接信息。从逻辑推演上，我们偏向于认为如果财政整体支出力度围绕“只增不减”的基调保持相对中性，自上而下推动央行在两会期间或之后落地降息的概率也偏低。从2月边际缩量的国债净买入量上，或也能看到央行对长债利率的位置依然保持关注。相比降息而言，降准整体相对中性，由于3月买断式和MLF到期量较大，且伊朗战事扰动下股市波动明显增大，降准先落地的概率相对偏高。
　　通胀：关注“传导机制”和“预期引导”。2026年通胀目标维持在2%，且强调了通胀目标在“预期引导”上的作用以及现实实现的可能性。结合最新的2月制造业PMI，虽然春节生产淡季整体读数随季节性回路，但价格分项的表现依然不弱。后续国内通胀在层面上面临的扰动，除了近期伊朗战事进一步上抬国际油价外，有色、能源、化工、存储等涨价也在不同程度的逐步向下游传导。国内来看，PPI的走势是影响工业企业盈利的关键宏观变量，且与股市定价的关联度更高。年内PPI修复的陡峭程度将明显领先于CPI，通胀或将主要通过股债风偏影响债市定价，对超长端的扰动或将更为明显。
　　风险提示：流动性超预期收紧；经济修复大幅加速；债券供给放量。