总量：行业增速平稳，核心品类仍具国产化空间
　　护肤行业增速平稳，其中洁面、防晒、保湿霜与护理产品等偏刚需品类增长稳健性较强，这一点伴随2020年以来行业增速中枢的下移而愈发凸显。国产化率维度，2015年以来面膜、化妆水及防晒品类国产化率快速提升，其余品类如保湿霜与护理产品、洁面等仍具渗透空间。
　　品类拆解：主要品类头部集中，化妆水/洁面连带率提升
　　以淘天渠道为例，该渠道除洁面外，其余品类自2019年以来均表现出显著的头部集中趋势，边际来看，单2025年乳液面霜、面膜、面部精华头部集中效应最为显著，眼部护理头部集中速率则有所放缓。连带率维度，①横向来看，以核心品类（精华、乳液面霜）为中心，眼部护理、面膜、化妆水为易连带品类；防晒、洁面因其专业、细分属性，受连带率偏低，格局独立性更强；②纵向来看，近年核心品类对面膜、眼部护理的连带率边际走弱，或因细分专业品牌的快速发展，同时对化妆水、洁面的连带率有所提升，或因主流品牌套组策略的增强。
　　渠道对比：淘天格局相对稳定，抖音仍存结构性机会
　　对比天猫及抖音集中度可知：①淘天核心品类（乳液面霜、面部精华）及部分易连带品类（眼部护理、面膜）近年格局稳定，CR50集中度提升，或表征着伴随渠道增速趋缓，淘天作为依托主动搜索的货架电商平台、格局相对稳定；②抖音CR50集中度有所降低，渠道尚处由白牌过渡至品牌的格局成长期、仍存结构性机会，具备较强运营能力的品牌公司更能脱颖而出。综合来看，我们认为在天猫及抖音渠道销售额均具备领先优势的品牌，已于细分品类建立较强品牌认知度，如珀莱雅之于乳液面霜、面部精华品类，薇诺娜之于乳液面霜品类，丸美之于眼部护理品类等。
　　投资建议：看好淘天基本盘稳固，或抖音强运营的品牌公司
　　归总来看我们认为对美妆竞争格局的判断，如细致拆解为品类和渠道，则可得出两方面结论：其一，对于已建立领先优势的品牌，乳液面霜、面部精华为其品类基本盘，前者头部效应显著、后者更易实现品类间连带；天猫为其渠道基本盘，在该渠道占据头部地位的品牌公司更易实现“强者恒强”。其二，对于寻求增量、力求拓品类的品牌，抖音渠道尚处格局成长期，更易依托运营及产品力实现排名突破。对应到投资层面，推荐关注两条主线：其一是稳健型配置维度，已于核心品类形成较强心智，天猫基本盘稳定的品牌公司，关注珀莱雅、贝泰妮的投资机会，核心逻辑在于天猫核心品类领先优势强、基本盘稳定；其二是成长型配置维度，品类在核心品类基础上持续延拓，且抖音具备较强运营能力、能够抓住渠道格局重塑红利的品牌公司，推荐上美股份。
　　风险提示
　　1、居民收入恢复不及预期；2、新技术或新业态引发行业格局变动；3、新渠道引发行业格局变动；4、进出口政策波动影响。