首次覆盖京东工业，给予“买入”评级，目标价18.47港元，对应2026年目标调整后净利润PE 28x。2024年以GMV计，公司为中国最大的工业供应链技术与服务提供商。以“太璞”数字化工业供应链整体解决方案为基，公司已建立覆盖全流程端到端供应链数字基础设施。我们看好公司在工业采购数字化和线上化率提升的行业大背景下，利用自身技术驱动的效率提升能力和集团协同效应，持续深化核心用户规模和份额增长，并通过切入BOM、国际业务和自有品牌等举措，实现中长期收入规模和利润率双重扩张。
　　工业供应链数字化和透明化或为大势所趋
　　中国工业供应链市场规模庞大，2024年达11.4万亿，但结构高度分散且长期依赖线下多层级的传统体系，存在成本高、效率低、透明度不足的痛点。供给侧，随着基础升级和技术的逐步成熟，工业供应链正加速向数字化和一体化方向演进。政策上，阳光采购、合规监管与财税规范化要求进一步强化了企业对可追溯、可管理供应链解决方案的需求。市场空间上，工业供应链技术与服务渗透率仍处于较低水平，与海外成熟市场相比存在提升空间（中国6.2%vs美国15%），具备中长期结构性增长基础。与此同时，行业竞争模式分化，以京东工业为代表的综合型服务商通过端到端数字化能力、规模效益与生态协同，或有望在提升客户粘性与服务深度的同时实现规模扩张。
　　数字化能力构建差异化优势，中长期成长方向清晰
　　公司拥有以“太璞”为核心的端到端数字化工业供应链能力、稳固的行业领先地位，以及清晰的全球化拓展路径，并通过对产品、采购、履约与运营环节的系统性数字化改造，已构建一体化工业供应链解决方案，在提升客户采购效率与管理透明度的同时，实现上下游资源高效协同。在国内市场，公司依托广泛的SKU覆盖、持续增长的关键客户基础及完善的供应商网络，已建立较强的先发优势。从中长期看，公司在巩固本土优势的基础上，积极推进出海战略，通过支持重点客户向东南亚等地区拓展业务，伴随客户共同进入海外市场，并逐步探索本地化供应链建设，有望为未来增长打开增量空间。
　　我们与市场观点不同之处
　　市场对公司长期成长担忧为：1）大而分散的市场格局是否具备整合可能性，2B类型业务能否实现稳健扩张；2）在供给完善的国内市场，公司作为渠道商是否具备长期议价能力，利润率能否逐步提升。我们认为：1）长期来看采购透明度与效率提升或是必然趋势，符合企业自身利益诉求。伴随MRO流通体系基础设施的逐步完善，叠加以京东工业为代表的龙头公司逐步积累起规模效应，企业以数智化方式完成MRO采购具备降本提效空间，需求可预见性较高；2）中国制造业具备分散长尾特质，为渠道商价值释放提供前提条件。中长期来看，我们认为公司利润率提升抓手较为明确：规模效应释放带动议价权提高、出海切入更高利润率的市场、自有品牌占比提升等。
　　盈利预测与估值
　　我们预测京东工业2025-2027年经调整净利润为10.7/15.9/21.6亿元，同比+0%/+48%/+36%，净利润改善主因毛利率的持续提升以及运营费用率的有效控制。基于可比公司估值法，给予公司2026年目标调整后净利润PE28x，高于可比公司的22.8x，溢价主因我们认为公司在行业中处于领先地位且公司有望凭借自身较强的供应链能力持续提高市占率，预期收入和利润增速或高于可比公司（收入CAGR 19.7% vs可比公司9.7%，调整后归母净利润CAGR 26.3% vs可比公司8.1%）。目标价18.47港元。
　　风险提示：发展规模与阶段未达预期；易受工业供需波动、外部干扰及相关状况的影响；且在某种程度上仍依赖于京东集团及其关联方。