继往开来：2025年转债年度复盘
　　2025年中证转债整体跟随权益市场震荡走强，虽绝对收益略逊于正股，但凭借非对称性优势则仍有较高的性价比。年内权益及转债市场风格随风险偏好回升，由红利防守逐步切换至科技成长，推动转债市价中枢上移、转股溢价率压缩，整体股性显著增强。然而，市场结构面临较严峻的供需错配：供给端，新券发行节奏放缓，叠加周期制造类等优质大额老券因强赎频发而持续退出，导致市场“老券化”程度加剧、剩余期限缩短，优质资产稀缺性凸显；需求端，公募基金及ETF替代保险机构成为配置主力，承接力较强。在存量规模收缩与配置需求旺盛的背景下，供需矛盾或将支撑转债市场延续高估值弹性与高波动预期并存的特征。
　　守正出奇：2026年常态与新常态
　　展望2026年，宏观流动性环境整体或能维持较宽松，权益及转债市场有望再迎来资金推动。海外方面，美国制造业与就业数据的走弱或反映了经济放缓压力，叠加通胀回落，美联储降息预期强化，或有望提振全球范围内投资者对风险资产的偏好。国内方面，物价低位震荡与实体融资需求较不足的现状，或对货币政策维持较宽松基调有一定需求；信用端呈现“政府强、企业弱”的结构性特征，宽信用政策有望持续。微观资金面上，低利率环境下“资产荒”逻辑演绎，居民部门随着地产去杠杆放缓，储蓄资金有望加速向权益市场”搬家”；同时，政策顶层设计持续护航，通过降低风险因子等手段引导以险资为代表的中长期资金加大入市力度，增量资金的持续注入将为市场提供较坚实的流动性支撑。
　　纲举目张：景气为纲，需求为脉
　　美联储降息周期的开启有望重塑大类资产格局，宏观流动性宽松或能催化上游资源品估值与基本面共振。历史经验表明“利率下、商品上”逻辑较为顺畅，叠加供给端产能约束刚性、PPI触底回升及出口结构向新兴市场优化的支撑，上游资源及化工等顺周期板块盈利弹性有望迎来修复，具备较强配置价值。科技成长板块作为市场主线，AI产业链或正复刻移动互联网演进路径，高资本开支预期配合宽松流动性环境，有望驱动板块维持高景气与估值扩张。消费板块则呈现“盈利韧性犹存但估值有所承压”特征，低PB与稳健ROE构筑了较厚的安全垫。综上，建议转债策略关注顺周期的业绩弹性、科技成长的进攻属性以及消费龙头的防御价值，构建攻守兼备的组合。
　　风险提示
　　1、海内外货币及信用相关的政策或存在大幅转向的风险；
　　2、地缘冲突或对权益及转债市场产生一定的影响；
　　3、部分转债或存在一定的信用风险，或对市场整体估值产生影响；
　　4、重点行业基本面不及预期及部分公司治理风险。