事件描述
　　2025年12月，CPI环比上涨0.2%，同比上涨0.8%，涨幅比上月扩大0.1pct；核心CPI同比上涨1.2%。PPI环比上涨0.2%，同比下降1.9%，降幅比上月收窄0.3pct。
　　事件评论
　　工业消费品是核心CPI的主要支撑，服务价格则平稳运行。2025年12月核心CPI同比增速连续3个月保持1.2%。一方面，工业消费品（扣除能源）价格同比增速连续六个月上涨至2.5%，拉动CPI同比涨约0.63pct：1）国际金价持续上涨，国内金饰品价格环比涨5.6%；2）铜价及内存涨价也分别带动家用器具、通信工具环比涨1.4%、3%；3）去年12月各地置换更新政策加码，并且是新能源车购置税免税的最后窗口期，燃油小汽车和新能源小汽车价格同比降幅分别收窄至2.4%和2.2%。另一方面，服务价格平稳改善，同比增速小幅回落0.1pct至0.6%，而其中家庭服务、医疗服务价格环比仍强于季节性。
　　食品价格涨幅扩大拉动CPI延续回升，能源价格对CPI仍形成拖累。2025年12月CPI环比强于季节性，同比涨幅扩大0.1pct至0.8%，升至2023年3月以来最高值。食品价格同比上涨1.1%，涨幅较上月扩大0.9pct，拉动CPI同比涨幅约0.21pct；其中，节前消费需求推动鲜果和虾蟹类价格分别上涨2.6%和2.5%，猪肉和鸡蛋价格同比拖累减弱，但猪价今年上半年或仍将在低位。能源价格同比下降3.8%，降幅比上月扩大0.4pct；其中，受国际油价变动影响，国内汽油价格环比下降1.2%，同比降幅扩大至8.4%。
　　“反内卷”政策的持续推进和国际有色金属涨价推动PPI环比连续上涨，同比降幅收窄。2025年12月PPI环比增速连续三个月回升，涨幅扩大0.1pct至0.2%；PPI同比降幅也收窄0.3pct至-1.9%。生活资料与生产资料同比降幅双双收窄，生产资料环比上涨0.3%，生活资料环比持平。一方面，随着“反内卷”措施的推进落地，部分行业供需结构改善，煤炭开采和洗选业、锂离子电池制造、光伏等行业价格同比降幅收窄；另一方面，国际有色金属涨价拉动有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业价格分别环比上涨3.7%、2.8%，涨幅分别较上月扩大1.1pct和0.7pct。
　　上游采掘业价格持续回升，中下游价格平稳，价格博弈或已传导至下游，“反内卷”的实质性落地带动煤炭、光伏等行业价格持续修复，但也有部分产能治理的重点行业未明显改善。上游行业中，煤炭开采和洗选、有色金属矿采选业价格环比多月上涨，而石油、煤炭及其他燃料加工（-7.9%）、非金属矿物制品（-6.8%）等价格同比增速仍在下降，通用设备制造业、汽车制造业、计算机、通信和其他电子设备制造业等价格环比增速基本持平或小幅波动，大部分行业上游的价格尚未顺利传导到中下游的原料加工业和制造业。
　　国内物价在输入性因素及节前消费的支撑下超预期改善，展望2026年，上半年食品CPI或仍将受猪价拖累，但服务项有韧性，以及工业消费品项有“反内卷”与国际金属涨价周期的支撑，低基数效应下物价或延续温和回升，中性预计PPI同比增速将在四季度回正。今年债市或在物价温和修复的环境下运行，我们维持长债震荡偏弱的观点，10Y和30Y国债利率预计分别调整至1.9%和2.4%附近，阶段性修复机会或需等到一季度偏后半段。
　　风险提示
　　1、通胀超预期；2、货币政策不及预期；3、财政发力超预期。