上篇：
　　【为什么11月以来债市持续阴跌？】
　　经过10月对政策预期及央行重启买债等主线的充分交易后，债市在缺乏增量信息的背景下，对权益市场变动及公募赎回新规传言的敏感度有所抬升。利率债收益率多呈现上行行情，信用债在风险偏好、万科债券展期等因素的扰动下亦多有回调。随着12月两场重要会议落地，短期关于政策内容的博弈或也告一段落。
　　【历史经验来看岁末年初债券多季节性走强】
　　岁末年初时期债市多季节性走强，“抢跑”特征相对较为明显。从历史经验来看，岁末时期（12月-春节前），债券指数多呈现上涨行情。若分段来看，11月底至年底，债券指数在2021、2022年出现局部调整，主因房企流动性危机和理财赎回潮负反馈导致的信用债阶段性回调；而若考虑年底至次年春节前的整体行情，利率债、信用债及存单指数部分延续此前上涨行情，但是在2021、2023及2025年年初均出现不同程度回调。
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　　【今年的季节性规律会失灵吗？】
　　从基本面环境来看，内需偏弱的格局或仍未发生明显逆转，短期或对债市形成一定支撑，但需关注增量扩内需及反内卷政策的扰动。
　　从货币政策取向来看，重要会议再次提及“加大逆周期和跨周期调节力度”，要求发挥存量政策和增量政策集成效应，更侧重灵活调整政策松紧而非长期营造单边宽松环境，中性预期全年降息10BP，降准50BP，但短期落地概率不大。
　　从机构行为来看，配置盘并未提前进场，交易盘左侧博弈意愿较低。银行可能继续兑现OCI浮盈，且账簿利率风险约束下配置力量受限；保险机构保费收入同比下行且资金向权益倾斜对债市投资形成制约；理财或更倾向于将仓位转向低波资产。
　　【跨年行情不宜高估，但可适当关注超跌品种的修复机会】
　　我们认为10Y国债活跃券收益率或延续在1.8%-1.9%区间震荡，若货币宽松不超预期，春节前向下突破1.75%的概率不高。操作上，同业存单及中短端利率债可能更为稳妥，建议对长端利率保持灵活，依托赔率优势把握交易机会并注意及时止盈；中短端信用债供需结构相对稳健，可关注局部票息策略。考虑到近期超长债出现超跌情况，风险和税收调整后其与房贷利差明显走阔，性价比或逐步凸显，负债端较为稳定的资金亦可在久期灵活摆布的前提下关注超长债价值修复的阶段性交易机会。
　　风险提示：货币政策和财政政策超预期