最新跟踪：煤价继续回调，静待需求改善
　　本周煤炭指数(长江)跌幅0.7%，跑输沪深300指数2.65个百分点，位列全行业29/32位。动力煤基本面方面，截至12月26日秦港动力煤市场价672元/吨，周环比下跌31元/吨。展望后市，弱需求高库存使得近期煤价承压，但是若后期冷空气带动日耗上行、煤炭供应依旧偏紧，煤价则有望企稳升温。焦煤基本面方面，截至12月26日京唐港主焦煤库提价1740元/吨，周环比持平。展望后市，受淡季钢厂盈利压缩影响，焦煤刚需回落下价格短期仍有压制，不过供应仍低或对价格下方形成支撑，后续关注钢厂盈利&春节前补库节奏释放。
　　热点讨论：2026Q1煤炭供应是否会出现“开门红”？
　　过去5年，Q1原煤产量往往同比提升。2026Q1原煤产量是否会再次出现“开门红”？我们认为，在“反内卷”政策背景下，供给的“季节性”有望让位于政策的“约束性”，供给的弹性或被压缩，2026Q1原煤产量同比增量有望较为有限。1）复盘：过去10年，Q1原煤产量60%概率同比提升，同比提升年份包括2019-2023年、2025年。2）规律解读：乍看之下，煤炭供应确实存在Q1“开门红”的季节性规律，然而若细拆来看，政策因素才是“开门红”是否存在的核心原因，尤其在过去5年“保供”时期尤其明显。2021Q3部分地区因缺煤问题出现“拉闸限电”后，2021年10月国务院常务会议提出的“电煤保供6项部署”明确了“煤炭保供”的主基调。自此除了2024年因山西安监趋严造成了Q1原煤产量同比减少外，其他年份Q1产量均同比提升。然而若把时间追溯至2016-2020年，又会发现受煤炭“供给侧改革”影响，2016-2018年Q1原煤产量均出现同比下降，2019Q1同比提升主要和供给侧改革政策表述变化有关，强调煤炭“从总量性去产能转向结构性优产能”，因此部分优质先进产能的释放也带动了产量同比提升。2020Q1，虽然1-2月受公共卫生事件影响煤炭产量下滑，但3月份为响应“保障能源安全”和“复工复产”的号召加速追赶，最终实现了2020Q1原煤产量同比提升。2021Q1，为应对较强需求（冷冬和国内外需求共振），主产地煤矿增加负荷“多班倒”实现了产量同比增长。由此可见，实际上政策态度或比季节性规律影响更显著。3）2026年Q1供应展望：通过以上复盘，我们发现，煤炭Q1供给“开门红”实际上更多是政策主动调控或突发性需求驱动的结果，而非季节性必然规律。2025年7月，煤炭“超产核查”明确了“年度产量不超核定产能、月度不超10%”的红线，直接约束了煤矿在2026Q1通过超产实现“开门红”的能力；2025年12月中央经济工作会议也进一步明确了“深入整治内卷式竞争”的要求，也看出当前政策目标慢慢从保量转向稳价。因此，在“反内卷”大背景下，供给的“季节性”有望让位于政策的“约束性”，供给的弹性或被压缩，2026Q1原煤产量同比增量有望较为有限。
　　4）投资建议：考虑到2026年煤价上有顶下有底，因此红利和攻守兼备标的胜率较高。重点推荐：a）攻守兼备：兖矿能源A+H，电投能源；b）稳健红利：中煤能源A+H，陕西煤业，中国神华A+H。c）若需求较好、煤价改善超预期，则可关注目前低估值、筹码少、盈利分位较低的弹性进攻标的华阳股份、晋控煤业、潞安环能、平煤股份。考虑到一季度一般为保费集中流入窗口期，险资增配概率大，且OCI会计规则于2026年正式实施，由此可见一季度或为较好的配置时机。
　　风险提示
　　1、经济承压影响下游需求风险；2、外部因素导致煤价或煤炭板块出现非季节性下跌风险