人形机器人领军者，产品矩阵丰富。公司2012年成立，23年12月在港交所主板上市，是“人形机器人第一股”。公司人形产品包括：工业端双足Walker S系列、商服端双足Walker C/X、轮式Cruzr S2、科研高校端天工行者等。此外，在教育、物流、消费、康养端智能机器人和解决方案上公司亦有布局。
　　具身智能万亿级赛道，本体厂竞逐综合实力。国务院发展研究中心《中国发展报告2025》表示，中国具身智能市场规模有望于2030年达4000亿元，2035年突破万亿元。当前具身智能机器人已可完成搬运分拣等简单任务，未来伴随大模型能力提升，配合可量产灵巧手，将拓展至更多柔性操作&复杂任务，并逐步走进家庭。我们认为，多方涌入下，拥有多领域跨学科人才、可构建长期技术壁垒、能解决真实问题并给客户明确投资回报的本体厂商有望脱颖而出。
　　公司全栈自研，掌握高性能伺服驱动、运控、仿人大小脑等核心技术。公司具身智能机器人底层技术全栈式自研，拥有机器人运控和高性能伺服驱动、五指灵巧手、四目语义VSLAM等自主导航、大视觉语言模型、多模态感知交互、学习型运控、机器人应用框架ROSA、群脑网络BrainNet架构和协作智能体等技术。至25年6月，公司获授权专利数量已达2,790项，CTO熊友军位列中国人形机器人相关专利申请量排名Top10发明人的榜首（新战略咨询）。
　　在手订单表现亮眼，规模化落地加速。目前公司已披露中标订单总额突破13亿人民币（不含天工行者），客户包括东风柳汽、觅亿、天奇股份、德州仪器、广西/四川/江西多地数采中心等，其中多笔订单计划25年内完成交付。同时，“天工行者”系列预计今年也将完成数百台交付。多场景数据积累将持续赋能模型优化。通过产能爬坡与费用分摊，公司机器人成本也有望下降。
　　投资建议：我们认为，具身智能行业为万亿级赛道空间广阔，公司已具备多项核心技术，25年在手订单亮眼且交付确收较顺利，数据飞轮加固领先优势，规模效应带来成本费用分摊优化，有望迎来盈利拐点。我们预计公司25-27年营收分别20.06亿元/27.25亿元/37.02亿元，同比增长53.7%、35.9%、35.8%，当前股价对应25-27年PS为26.0/19.2/14.1x，首次覆盖给予推荐评级。
　　风险提示：AI发展放缓的风险，商业化不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，降本不及预期的风险，融资环境改变的风险。