核心观点：大宗商品涨价、减税和降息利好、关税延续，市场对明年美国通胀反弹和通胀交易有一定预期。2026年，美国通胀上行压力有多大？我们认为：2026年上行的风险并不大，经济走弱+通胀可控，美联储降息次数或较当前预期的2次更多。当前政策很难刺激经济全面反弹，就业市场疲弱，不存在薪资物价螺旋的压力。分项来看，商品与服务均暂时安全。
　　市场对美国通胀的风险担忧较多，但我们认为：
　　2026年上行的风险并不大，经济走弱+通胀可控，美联储降息次数或较当前预期的2次更多。
　　（1）政策刺激，还不够
　　虽然降息、减税等逻辑被期待，但更多是预期，实际力度并不足（例如，美债利率尚未有效下行，美丽大法案新增刺激有限，AI投资对GDP增速拉动下降），需求端不支持对通胀的强力拉动。
　　（2）商品通胀，已渐远
　　今年，商品涨价是整体CPI反弹的主因：一方面，存在前期通缩低基数；另一方面，关税影响在三季度集中显现。
　　但是，2026年商品涨价较难延续：关税的短期传导或已达峰，中期则偏向通缩效应；大宗涨价，历史上很少能驱动核心CPI，且当前油价仍低迷。
　　（3）服务通胀，较稳定
　　服务分项权重大，是压舱石，但存在滞后的特性，领先指标显示，明年有望维持低位。
　　住房：美国房价和租金仍在下行中，CPI住房环比暂时无忧。
　　医疗：仍在滞后提价，但前几年与医疗成本的缺口大幅收敛，上行周期或趋于尾声。
　　汽车保险：车辆的养护成本在今年8月意外跳升，汽车保险后续有提价可能，但持续性需观察，不排除是一次性干扰，且占比较小。
　　（4）薪资物价，未启动
　　时薪、雇佣成本、居民可支配收入的增速均在回落，领先通胀约一年。此外，就业市场低迷，劳动力已经供大于求，当前“工资→消费→通胀”的传导压力并不大。
　　风险提示：美国通胀上行超预期，美国经济增长超预期，导致美联储货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上行，美股继续下跌，商业银行破产危机，以及新兴市场出现货币和债务危机。美国经济衰退超预期，导致金融市场出现流动性危机，美联储被迫转向宽松。欧洲能源危机超预期，欧元区经济陷入深度衰退，全球市场陷入动荡，外需萎缩，政策面临两难。全球地缘风险加剧，中美关系恶化超预期，大宗商品、运输出现不可控因素，逆全球化程度进一步加深，供应链持续被破坏，相关资源争夺恶化