核心观点
　　本文回应市场对日本经验的三个刻板印象：
　　①中日之间存在诸多根本性差异，最大不同在于政策主权和工业体系的完备性。但毕竟东亚经济体二战之后依次经历压缩版城镇化，地产起落根源于此，这是中日共同点。
　　②世人将日本低利率和低通胀归咎于地产，其实不尽然。日本所谓漫长的低通胀和低利率时期，其实分为三段，地产拖累只解释第一段（1990~2002年）。2004年之后，日本低利率低通胀与全球宏观环境以及日本扭曲的YCC政策有关，地产解释力度骤降。
　　③走出通胀低谷需要三个步骤：降低利率对冲私人缩表，处理地产隐含的不良资产，寻找经济增长新动能。
　　中国具备完备的工业链体系，新一轮科技革命占主导权，政策调控具备体制优势，故中国应对低通胀的回转余地更大。
　　摘要
　　四季度经济数据回落，上半年脉冲过后地产投资和销售读数再度滑落，市场关注度从科技、反内卷再度回到基本面本身。内需能否企稳、何时企稳，最终还是回到了地产这一话题。今年4月以后中国资产风偏抬升，暂被搁置的地产和低通胀叙事，再度回归市场讨论。
　　让我们再度把视野放在日本，中国与日本有太多根本性的不同，最大不同体现在政策主权和工业体系完备上。但毕竟东亚经济体在二战之后承接发达国家转移出来的工业体系，都在极短时间内经历了压缩版城镇化，地产的大起大落也根源于此，这是中国和日本最大相似之处，但也仅限于此。
　　中国未来地产的走势，本质上是科技革命、产业升级和内需改革所决定的，这一点绝不同于日本地产路径。
　　复盘日本曾经的地产路径，我们聚焦四个问题：
　　第一，市场流行的“低通胀”和“低利率”叙事，究竟如何被地产左右？
　　第二，如果并不总是被地产左右，那么日本持续低利率和低通胀，根本原因是什么？
　　第三，在持续地产疲软和利率通胀弱势过程中，是否有股债资产波动？
　　第四，日本股债之外，还有其他哪些资产表达日本低通胀的底层逻辑，这些资产表现分别如何？
　　风险分析
　　消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但恢复水平有限，未来延续低位震荡，还是能继续向常态化增速靠拢，仍需密切跟踪。消费如持续乏力，则经济回升动力受限。
　　地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。
　　限于数据可得性存在统计不够完备的风险，存在模型失效导致的测算误差风险及数据统计误差风险。
　　欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。
　　地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。