11月，工业增加值当月同比增速、固定资产投资累计同比增速和社零当月同比增速均低于万得一致预期；制造业投资和工业增加值是11月经济数据中的亮点。
　　11月工业增加值同比增长4.8%，从行业分类来看，1-11月采矿业工业增加值累计同比增速5.7%，制造业累计同比增速6.4%，公用事业累计同比增速2.5%，高技术产业累计同比增速9.2%。
　　11月社零同比增长1.3%，其中，除汽车以外的消费品零售额同比增长2.5%，服务消费累计同比增长5.4%。11月限额以上商品消费当月同比落入负增长区间。
　　1-11月固定资产投资累计同比增速下降2.6%，民间固定资产投资累计同比下降5.3%，扣除房地产开发投资，1-11月全国固定资产投资增长0.8%，民间投资下降0.7%。分类别看，制造业投资1-11月累计同比增1.9%，基建投资累计同比下降1.1%，地产投资累计同比下降15.9%。
　　1-11月房地产新开工面积累计同比下降20.5%，施工面积同比下降9.6%，竣工面积同比下降18.0%。1-11月住宅投资增速下降15.0%。1-11月商品房销售面积同比下降7.8%，商品房销售额累计同比下降11.1%。2025年11月，70个大中城市新建商品住宅价格指数同比下降2.8%，较10月下降0.2个百分点，二手住宅价格指数下降5.7%，较10月下降0.3个百分点。
　　11月经济数据偏弱。11月工业增加值同比增速连续两个月下降，且低于万得一致预期，社零当月同比增速第六个月下降，增速低于万得一致预期，固定资产投资累计同比增速下降速度略有放缓，但仍明显弱于万得一致预期。我们认为11月经济数据的亮点主要是制造业，一是制造业固定资产投资累计同比增速保持正增长，当月投资增速下滑幅度有所收窄，二是制造业工业增加值累计同比增速仍保持在中高水平，当月增速波动也相对平稳；11月经济数据中需要关注的部分，一是房地产产业链下滑速度加快，房地产固定资产投资降幅扩大，房价同比增速降幅收窄的趋势变化，商品房销售面积和销售额同比增速下滑，房地产后周期消费如家具、家电、建筑装潢等社零增速下行较快，二是商品消费走弱，虽然其中有假期后消费回落的季节性影响，以及汽车和房地产后周期消费品的拖累，但必需消费品如日用品和粮油食品的当月增速和累计同比增速都出现较明显下滑。
　　一季度经济表现或受春节时间较晚影响，宏观政策或应考虑提早布局。从季节性规律看，春节前生产端有补库存的动力，春节假期后一至两周生产活动逐渐恢复，期间则是消费需求相对较强。2026年春节假期位于2月中下旬，时间明显晚于2025年的1月下旬，在假期因素影响下，2025年12月至2026年一季度经济的不确定性或主要表现在：一是生产端，1月受返乡等因素影响，2月受基数影响，叠加2026年春节假期多一天，工业增加值同比增速可能偏弱，二是消费端，春节假期消费或一定程度上后移至2026年1-2月，同时居民消费受收入增速和贷款需求的影响或较明显，三是在固定资产投资连续三个月落入负增长区间的背景下，2026年春节后投资复工的情况值得关注，特别是房地产和基建投资复工和资金到位的情况。我们认为针对一季度经济可能出现的不确定性，经济工作会议中提及的“加大逆周期和跨周期调节力度”等宏观政策或可以考虑适时推出，短期关注降准降息。
　　风险提示：全球通胀二次上行；欧美经济回落速度偏快；国际局势复杂化。