核心观点
　　本周金银表现强势，其他风险资产偏弱。
　　2025年大类资产，金银代表的贵金属一骑绝尘。
　　2025年贵金属行情可分三段，一季度交易特朗普加税；4~7月交易全面关税引发全球失序担忧；8月至今交易美联储宽松。
　　与历史其他时期不同，当前美国经济隐含三个长周期因素，科技革命、财政扩张和供应链脱钩，所以美国增长和通胀分化，经济和政治复杂性空前。
　　面对中期选举，美联储独立性不得不被搁置，即便面临压不下的通胀中枢，美国依然选择宽松。也就有了美联储宽松预期不止，美债长短期限利差走扩，贵金属强势。
　　展望2026年，我们需要关注货币和财政回归之后全球经济走向。接力金银的下一个大宗品种，应该是铜。
　　下周关注：
　　国内11月经济数据；美国11月非农和通胀。
　　本周全球大类资产表现一览：
　　本周A股震荡反复，H股小幅下跌。
　　重要会议落地后，债市开启一轮小的修复。
　　美联储鸽派降息，美元走弱，长端美债收益率上行。
　　一、中国股市：A股震荡反复，H股小幅下跌。
　　中国AH股回顾：
　　A股：本周沪指围绕3900点反复震荡，创业板指领涨。中信一级行业方面，通信、国防军工和电子板块领涨，煤炭、石油石化和纺织服装板块领跌。
　　H股：本周港股呈V型走势，先跌后涨，单周整体小幅下跌。本周美联储降息落定，鲍威尔发言比预期更为鸽派，提振市场情绪。金融业受上周券业利好刺激大涨，能源业在油价拖累下走势较弱。
　　A股展望：
　　短期缺乏强力催化，叠加年末投资者可能偏谨慎，市场或维持宽幅震荡格局，节奏上容易受海外股市风险偏好波动的影响。重点关注两大方向：1）科技成长主线，但需警惕热门板块的高波动率；2）海内外需求共振向上。
　　H股展望：
　　短期维度，周五晚美AI头部企业业绩低于预期，再度引发市场对AI泡沫担忧，美科技股调整或对港股形成拖累。中长期维度，今年港股流动性充裕，南向资金持续流入，目前仍处于美联储降息周期，港股资金面和估值维度均有支撑，具有强产业逻辑板块值得持续关注。
　　二、中国债市：本周债市有所回暖。
　　债市回顾：
　　本周债市利率先下后上，前半周在重要会议落地后，债市开启一轮小的修复，之后债市在供给扰动压力下回调，长端上行幅度超过下行幅度，超长端回吐大多数下行幅度。本周2Y国债利率下行0.75BP至1.40%，10Y国债利率上行1.4BP至1.84%，30Y国债利率下行0.45BP至2.25%。
　　债市展望：
　　明年超长债发行压力影响下，债市修复行情遇阻，短端在资金面宽松的支持下走势更强。但是前期债市回调时间偏长，回调空间也较充足，在各类扰动落地后，债市或有做多机会。
　　三、美股：降息靴子落地，科技股走势分化。
　　美股回顾：
　　本周降息靴子落地，科技股走势分化，整体表现偏弱。标普500指数下跌0.63%，纳斯达克综合指数下跌1.62%。
　　本周美联储如期降息且鲍威尔讲话偏鸽派支撑了风险偏好，但软件巨头甲骨文因业绩不及预期及资本开支激增导致股价单日暴跌，市场从单边由科技七巨头驱动，转向更广泛的行业轮动。
　　美股展望：
　　随着12月降息这一关键靴子落地，短期内最大的政策不确定性已经消除。鲍威尔明确将政策重心转向“保就业”，意味着美联储的“看跌期权”依然有效，这限制了美股大幅下行的空间。
　　虽然市场已在一定程度上抢跑了2026年的降息预期，且甲骨文的大跌警示了高估值科技股在业绩期的脆弱性，但我们倾向于认为，在流动性宽裕和“再通胀”预期的支撑下，年内美股大概率将维持高位震荡或温和收官。后续交易逻辑或将从单纯的“AI信仰”扩散至受益于利率下行和经济软着陆的顺周期板块以及低位的价值板块。
　　四、境外利率和汇率：鸽派降息后美元走弱。
　　本周境外利率汇率资产回顾。
　　本周2年期、10年期、30年期美债收益率分别下行4BP、上行5BP、和上行6BP至3.52%、4.19%和4.85%，本周12月美联储降息尘埃落定，鲍威尔讲话偏鸽派。
　　本周美债收益率短端有所下行、长端略有上行。经济数据方面整体较为稳健，NFIB小企业信心指数小幅超出预期、9月职位空缺出现了明显反弹，初请失业金申请人数出现上行但续请失业金人数创八个月来新低。议息会议方面，鲍威尔会后讲话偏鸽派，超出市场预期，重心更多偏向于就业放缓而非通胀担忧。
　　本周日债收益率小幅走高。本周10年日债上升至接近二十年未曾突破的2%心理关口，日本央行行长植田和男重申央行准备在特殊情况下灵活应对，但报道指出，央行对干预设定了较高门槛，只有出现与基本面不符的恐慌性抛售时才会出手。
　　本周德债利率小幅上行。通胀方面，1月德国CPI同比2.3%，虽然受控但并未进一步大幅回落；增长方面，德国10月工业产出环比增长1.8%，远超预期的0.4%；10月出口意外增长0.1%，显著高于预期-0.2%。英国债券收益率小幅上行，尽管11月消费者支出同比下降1.1%，降