核心观点：
　　联储启动“准备金管理购买（RMP）”，虽不是QE，但毕竟扩表，流动性改善到底多大？
　　（1）美债：短债与长债供给均优化
　　短债，联储MBS置换和直接购买，2026年原本激增的市场承接量被大幅削减。
　　长债，联储买短有助于财政部压降中长债发行，2026年长债供给削减进一步兑现。
　　（2）风险资产：情绪肯定利好，估值抬升存疑
　　基准情形：联储Q2购债减半，SLR放松中性，流动性补充与缺口相仿，美股商品利好主要是情绪上配合通胀叙事，估值抬升有限。
　　激进情形：联储下半年购债放缓，SLR放松乐观，流动性补充远大于缺口，存在超额投放，美股商品获额外估值支撑。
　　（3）信贷/基本面影响：降息+扩表+SLR放松，美国银行扩张信贷和投资的意愿更强，有利复苏交易叙事。
　　事件：
　　12月议息会议上，联储宣布开启“准备金管理购买（RMP）”，重新扩表。
　　简评：
　　联储宣布12月开始“准备金管理购买（RMP）”，虽然不是传统QE（QE重点购买长债压低收益率，RMP重点买短债缓解货币市场压力），但毕竟是扩表，市场关心：流动性到底有多大程度改善？对不同资产的利好程度如何？
　　我们认为：此次扩表仍有望带来经济和市场的整体利好：美债长端和短端，均迎来供给压力的下降；商品和美股，除情绪上利好通胀叙事外，若存在超额流动性投放，估值也有支撑；降息、扩表、SLR放松等宽松组合拳下，信贷和增长预期改善，助推复苏交易。
　　一、美债影响：2026年短债与长债的供给均有望优化
　　短债方面，由于联储的MBS置换和直接购买，2026年原本激增的市场承接量被大幅削减。2026年，由于总体财政赤字大概率继续走高、且中长债的净供给大幅下降（假设目前拍卖计划延续全年），短期国库券的净发行规模将大幅上升，或较2025年高出5000亿。但是，联储进行RMP扩表后，假设一季度每月购债400亿，剩余每月购债200亿，叠加MBS到期本金部分也用于购买短债，将使得2026年市场最终需要承接的短债仍维持在非常低的水平。
　　长债方面，联储买短有助于财政部继续压降中长债发行，2026年长债供给削减利好进一步兑现。联储并不直接购买中长期附息国债，但美债市场存在联动。联储介入下，短债市场压力大幅缓解，这将有助于财政部继续压降中长债的发行量。11月季度再融资会议上，财政部仍强调暂时不考虑增发中长债，在到期量上升的背景下，2026年中长期附息国债的净供给规模或较今年下降3500亿左右。
　　二、风险资产影响：情绪肯定利好，估值抬升需观察是否存在超额流动性释放
　　我们在此前报告《联储重启QE展望》中曾测算，假设目前的流动性环境不再边际恶化，则2026年存在一定的基础货币缺口，其中：维持银行的现金资产比例不变，需要补充流动性1200亿左右；保证商业银行的信贷、社会的现金需求等，需要补充流动性2000-3000亿。
　　因此，风险资产能否获得流动性层面的强力支撑，需要比较联储扩表规模与基础货币缺口之间的大小。这里涉及两个因素，一是联储的RMP扩表节奏，二是年初开始试运行的补充杠杆率（SLR）放松，两者均会起到流动性宽松的效果。
　　（1）基准情形：联储自明年Q2开始购债减半，SLR放松派生流动性1000亿，则补充与缺口相仿，美股和商品估值拉升的效果或有限，更多是情绪方面利好通胀叙事。
　　（2）激进情形：联储购债上半年维持400亿/月，下半年放缓至300亿/月，SLR放松派生流动性2000亿，则补充将远高于缺口，或存在超额流动性，美股和商品有望获得额外的估值支撑。
　　明年Q1重点观测联储RMP的前瞻指引，以及银行准备金比例是否重新上升。上述分析仅是逻辑层面，实际还需要数据的验证。
　　第一，跟踪联储何时调整扩表节奏；
　　第二，可以侧面观察银行现金或准备金的资产比例是否重现上升。若仅是持平，则意味着流动性没有超额补充，更符合基准情形；若出现明显上行，则意味着不仅缺口被补上，还存在超额投放，更符合激进情形
　　三、信贷/基本面影响：降息+扩表+SLR放松，美国银行扩张信贷和投资的意愿将更强
　　参考以往周期，在联储降息和QE期间，美国商业银行额外消耗的流动性水平趋于上行，即信贷等经营活动更加活跃，对经济增长有利。
　　当前，市场正在尝试复苏和通胀交易，联储扩表有助于复苏预期的叙事（但实际经济走势仍需要观察，复苏未必兑现）。
　　风险提示：美国通胀上行超预期，美国经济增长超预期，导致美联储货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上行，美股继续下跌，商业银行破产危机，以及新兴市场出现货币和债务危机。美国经济衰退超预期，导致金融市场出现流动性危机，联储被迫转向宽松。欧洲能源危机超预期，欧元区经济陷入深度衰退，全球市场陷入动荡，外需萎缩，政策面临两难。全球地缘风险加剧，中美关系恶化超预期，大宗商品、运输出现不可控因素，逆全球化程度进一步加深，供应链持续被破坏，相关资源争夺恶化